價(jià)格實(shí)時(shí)在變化。

　　5月中旬以來(lái)中國(guó)債市劇烈波動(dòng)，受到影響的不僅僅是債券型基金產(chǎn)品，以債券投資為主的銀行理財(cái)產(chǎn)品凈值也受影響。

　　有銀行理財(cái)產(chǎn)品3天跌了1.36%，一些5月份新成立的銀行理財(cái)產(chǎn)品“破凈”，不過(guò)凈值多數(shù)維持在0.995上下，較債基的跌幅而言仍然很小。

　　事實(shí)上，無(wú)論是債券型基金，還是投資債券的理財(cái)產(chǎn)品，凈值下跌的背景都是一個(gè)：5月中旬開(kāi)始的3周，1年期國(guó)債收益率飆升100bp（基點(diǎn)），5年期飆升50bp，10年期也上漲30bp；上周（6月1日到5日）中債估值A(chǔ)AA和AA+的1年期信用債攀升50bp，對(duì)應(yīng)價(jià)格下跌5%；三年期信用債估值收益率上升40bp，對(duì)應(yīng)價(jià)格下跌1.2%。

　　“例如一些封閉式的理財(cái)產(chǎn)品，其中信用債占主導(dǎo)，由于剛成立，攤到的票息不足，再碰到短期債市波動(dòng)巨大導(dǎo)致資本利得受損，凈值就會(huì)出現(xiàn)回撤、破凈。不過(guò)隨著債市進(jìn)入平穩(wěn)期，資本利得開(kāi)始回穩(wěn)，加上整體債券票息還可以的話，那么整體組合持有到年底還是可以扛過(guò)短暫的沖擊，獲得正收益。”一家國(guó)有大行理財(cái)子公司債券投資經(jīng)理對(duì)記者表示。

　　在資管新規(guī)的當(dāng)下，銀行理財(cái)開(kāi)始真正打破剛性兌付、向凈值化轉(zhuǎn)化。

　　銀行理財(cái)產(chǎn)品波動(dòng)早已存在

　　事實(shí)上，銀行理財(cái)產(chǎn)品跌破凈值在整個(gè)市場(chǎng)上并非近期才有的情況。

　　今年3月，境外美元債出現(xiàn)暴跌時(shí)，部分債券“腰斬”，某銀行投向美元債的理財(cái)產(chǎn)品也出現(xiàn)過(guò)短期凈值劇烈回撤、凈值短期跌破凈值“1”的情況。后續(xù)隨著市場(chǎng)回穩(wěn)反彈，凈值也有所修復(fù)。

　　在這波債市巨震中，債基受損最嚴(yán)重。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至6月11日，有數(shù)據(jù)可查的3305只債券基金中，近1個(gè)月回報(bào)為正向收益或0的僅有239只，超九成債券基金近1月回報(bào)為負(fù)值。中長(zhǎng)期純債券基金中，部分產(chǎn)品近1個(gè)月回報(bào)率低于-3%。

　　此前以“穩(wěn)健”著稱的銀行理財(cái)產(chǎn)品也出現(xiàn)凈值為負(fù)，盡管這是再合理不過(guò)的現(xiàn)象，但有慣性思維的投資者仍需時(shí)間去適應(yīng)。

　　近期跌破凈值的理財(cái)產(chǎn)品多為新成立的產(chǎn)品，票息積累仍不足，導(dǎo)致債市波動(dòng)下投資收益虧損。

　　“其實(shí)沖擊比較大的是最近放開(kāi)的短期產(chǎn)品，贖回壓力較大，而那些封閉式、期限較長(zhǎng)的理財(cái)產(chǎn)品比較容易扛住市場(chǎng)的波動(dòng)。”一家股份行資管部投資經(jīng)理告訴記者。

　　以某大行近來(lái)新發(fā)行的封閉式產(chǎn)品為例，這款產(chǎn)品預(yù)期收益率為4%-4.5%，1年開(kāi)放申贖。其中信用債投資占到60%以上，剩余則為利率債、非標(biāo)以及5%左右的權(quán)益標(biāo)的。截至6月10日，這款產(chǎn)品跌破凈值，現(xiàn)為0.9992。“這類產(chǎn)品由于是封閉式的，即使凈值回撤，但也沒(méi)有贖回壓力，便于管理。相較于一般公募基金的債基，這類產(chǎn)品收益相對(duì)穩(wěn)定，收益一般比貨幣基金高出不少，主要因?yàn)檫@些產(chǎn)品有一定的非標(biāo)資產(chǎn)作為收益基礎(chǔ)（監(jiān)管規(guī)定非標(biāo)占比不超過(guò)35%），同時(shí)權(quán)益類產(chǎn)品有時(shí)也可緩沖一下債券下挫。” 上述國(guó)有大行債券投資經(jīng)理告訴記者。

　　他同時(shí)表示，新成立的市值計(jì)價(jià)法的銀行凈值型理財(cái)產(chǎn)品，每天都會(huì)攤票息。但由于新成立，票息積累非常有限，所以更多體現(xiàn)的就是債券價(jià)格的漲跌幅。隨著時(shí)間推移，票息越積越多，凈值也會(huì)有所回升。比如理財(cái)產(chǎn)品投了2年期信用債，一年票息為4%的話，持有到年底還是可以扛下去的。

　　記者也了解到，盡管此輪債市波動(dòng)令眾多從業(yè)者回想到了2018年債市“去杠桿”的痛苦經(jīng)歷，但目前的市場(chǎng)整體杠桿率較當(dāng)年 在幅降低。同時(shí)，在此輪去杠桿中，受損最為嚴(yán)重的主要是猛烈加杠桿、博高收益的券商自營(yíng)部門，目前銀行普遍對(duì)杠桿比例有較為嚴(yán)格的限制。

　　債市大概率區(qū)間波動(dòng)

　　問(wèn)題的關(guān)鍵還在于，后續(xù)債市會(huì)怎么走？

　　接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪的投資人士普遍表示，隨著“放水養(yǎng)魚(yú)”并非大水漫灌成為市場(chǎng)共識(shí)，債市大幅反彈的可能性不大，部分此前大跌的品種會(huì)迎來(lái)反彈，但大概率維持區(qū)間波動(dòng)的狀態(tài)。

　　回顧3月下旬以來(lái)，隨著超低短端資金利率的出現(xiàn)(低到 1%以下)， 以隔夜回購(gòu)交易量占比衡量的債市加杠桿行為已經(jīng)創(chuàng)了歷史新高，表明當(dāng)時(shí)債市加杠桿成為主要的交易策略。華創(chuàng)證券首席宏觀分析師張瑜表示，這也表明貨幣政策需面對(duì)的金融環(huán)境更加復(fù)雜。3月中旬之前，貨幣政策的任務(wù)是“救死扶傷”，避免經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)休克、流動(dòng)性危機(jī)甚至金融危機(jī)，因此市場(chǎng)預(yù)期大幅“寬松”。但當(dāng)下環(huán)境已發(fā)生變化，貨幣政策需在控制脫實(shí)向虛、繼續(xù)降低融資成本和系統(tǒng)性杠桿的穩(wěn)健性之間取得平衡。央行需要做好全社會(huì)的寬松預(yù)期的管理和引導(dǎo)。

　　施羅德投資管理（上海）債券基金經(jīng)理單坤對(duì)記者說(shuō)，雖然投資者可能認(rèn)為近期市場(chǎng)調(diào)整的幅度很大，應(yīng)該轉(zhuǎn)向了；貨幣政策也沒(méi)有出現(xiàn)拐點(diǎn)的跡象。但我們認(rèn)為還是小心為好。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)應(yīng)該已經(jīng)觸底反彈，央行再次大幅放松貨幣政策的幾率較小，疫情控制頗為有效，此時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)應(yīng)該更受青睞。

　　瑞銀資管債券基金經(jīng)理樓超在接受第一財(cái)經(jīng)記者專訪時(shí)表示，未來(lái)債券表現(xiàn)還要看權(quán)益市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好是否下行。此外，當(dāng)前的環(huán)境利好久期較短的利率債，尤其是3-5年期國(guó)債、國(guó)開(kāi)債相對(duì)更具吸引力。此前相關(guān)品種的回調(diào)已經(jīng)十分劇烈，具備足夠的利差保護(hù)。

　　當(dāng)然，對(duì)于長(zhǎng)線外資機(jī)構(gòu)，當(dāng)前收益率反彈后無(wú)疑是很好的配置機(jī)遇，若10年期國(guó)債收益率進(jìn)一步上升到3%以上，大幅加倉(cāng)的情況可能會(huì)出現(xiàn)。當(dāng)前，中美國(guó)債利差已經(jīng)高達(dá)200bp的歷史高位，對(duì)外資機(jī)構(gòu)而言，人民幣債券的收益吸引力仍較強(qiáng)。