不同于上半年的縮量發行，步入7月，銀行同業存單發行規模急漲，凈融資額更是出現超季節性增長，一度引發市場關于銀行負債穩定性的討論。

據Wind資訊統計，7月同業存單凈融資額達5866.5億元，創下三年多來單月新高，其中，國有大行是主要推動因素。

不只是量上的擴大，近來同業存單發行利率也呈上行態勢。光大證券(601788,股吧)研報顯示，截至7月末，國有大行、股份制銀行1個月、6個月和1年期存單價格分別為2.20%、2.77%、2.88%，較年初以來最低點分別上行120BP（基點）、137BP和120BP，已基本回補年初以來的降幅。

對于同業存單發行“量價齊升”的現象，接受第一財經采訪的多位業內人士表示，主要原因在于近期銀行結構性存款的壓降使得流動性管理壓力加大，需通過發行同業存單保持負債端的穩定；同時，“股債蹺蹺板”效應一定程度上也推動了存單發行利率的上行。

同業存單“量價齊升”

“低迷”了許久的同業存單迎來反彈。目前，隨著資金面的邊際收斂，同業存單市場在7月再現“量價齊升”。

據第一財經記者梳理Wind數據，7月同業存單總發行量達17998.50億元，總到期量為12132億元，實現凈融資額5866.50億元，遠高于前6個月累計-4910.49億元的凈融資額，而且還創下2017年2月后的新高。

從發行主體結構分析，國有大行發行規模明顯提升。“此前同存的發行主體是以股份行和城商行為主，國有大行發行規模相對較低，但步入7月，國有大行發行份額大幅提高，城商行占比則下降。”北京一位銀行業資深分析師對記者稱。

具體而言，據光大證券統計，1～6月，股份行和城商行同業存單發行規模分別為2.83萬億和3.23萬億元，占比分別為36.19%和41.35%；國有大行僅發行7507億元，占比為9.59%。7月國有大行發行占比提升至32.97%，股份制占比為32.91%，較上半年略有下降，城商行占比則降至27.28%。

對于這一變化，光大證券固定收益首席分析師張旭對記者表示，原因主要在于兩方面，一是6月份以來國有大行和股份行結構性存款壓降規模較大、零售存款穩定性下降，部分需要同業存單替代補充；二是這兩類銀行同業負債占比離1/3的考核線尚有一段距離，具有更大的回旋空間，而中小銀行同業負債占比較高，信用等級偏低，存單發行難度相對較大。

除了發行規模反彈，近期同業存單發行利率也出現明顯走升。據Wind資訊數據，7月同業存單發行的加權平均利率為2.5748%，較上月上升了約0.3個百分點。實際上，從6月起，存單發行利率就有上升，且股份行利率上升較城商行、農商行更多。

中信證券研報顯示，6月以來國有大行和股份行、城農商行同業存單發行的加權平均利率分別上行了約117BP、55BP。其中，股份行各期限同業存單利率上行較為均勻，城農商行則以中長期限為主，全期限、1年期發行利率分別上行約55.6BP、96.9BP。

“存單利率上行的根本原因在于銀行對負債的缺乏，”前述銀行業分析師告訴記者，“作為配平負債的主要工具，在‘替代品’結構性存款被壓降的情況下，同業存單發行需求相應增加，而隨著供給量的增多，發行利率自然上升。”

中信證券研究所副所長明明亦對記者稱，上半年貨幣政策較為寬松，市場流動性較為充裕，銀行并不需要發行很多同存就可滿足資金需求；到了5月，貨幣政策操作有所收斂，同業存單募集資金需求重新上升；而在跨季、跨半年后，短端存單的供給相對減少，長端存單的供給相對增加，使得中長期同業存單發行利率上行較多。

另外，明明還提到，“股債蹺蹺板”效應對利率上行也產生一定影響。他認為，短期內股市的快速上漲對債市有一定沖擊，也對同業存單發行利率上行產生了推力。因為股市上漲會使得貨幣市場基金面臨較大贖回壓力，而貨幣市場基金是同業存單的主力持有者，進而對存單發行產生沖擊。

還有觀點稱，金融機構對貨幣政策寬松預期的轉向一定程度上也推動了存單發行利率的上行。近期在貨幣市場利率抬升后，銀行間市場杠桿率回落，由此，銀行負債端“壓力”從回購市場轉移至存單上，進一步放大了存單利率的上行幅度。

對債市沖擊有限

同業存單利率的上行以及融資量的放大，同步引發了市場對于債市的擔憂。近期債市收益率又經歷一波調整，有觀點將機構負債端收縮視為調整的一大核心邏輯。而目前1年期同業存單與1年期國債收益率利差分位數處于相對高點，同業存單利率或對短端利率債產生一定制約。

“盡管對短端利率債存在制約，但其對中長端利率債的替代作用可能不會很強。”明明稱，考慮到銀行體系在負債端成本較高的基礎上大概率會加大債券的配置力量，長端利率債的配置價值預計將逐漸顯露。未來，10年期國債到期收益率將在2.8%~3.0%區間震蕩。

興業證券研究報告也表示，后續存單利率的變化對市場的沖擊將減弱。流動性和基本面仍是主導債市的核心矛盾，貨幣政策大概率調整為“穩貨幣+結構性寬信用”的組合，總量寬松的斜率可能放緩，結構性的導向更為明確，基本面大概率繼續“填坑”。

在此背景下，興業證券(601377,股吧)建議，股優于債，信用債優于利率債，票息優于資本利得。“當下位置，債券整體價值一般，需要控制久期與倉位，市場回調后可適當買入但不建議追漲。但從傳統配置盤的角度看，債券的性價比吸引力并不算差。” 興業證券固定收益首席分析師黃偉平稱。

而且，在不少業內人士看來，未來同存發行“貴”有望得到緩解，利率上升空間有限。一方面是由于，參考往年金融體系的負債壓力，存單利率并不具備持續上行的基礎；另一方面，當前1年期存單利率基本保持在2.85～2.90%區間，接近1年期MLF（中期借貸便利）利率水平（2.95%），較為符合央行的合意管控目標。

此前央行在2020年二季度貨幣政策執行報告中提出，要“綜合運用多種貨幣政策工具保持流動性合理充裕，引導市場利率圍繞公開市場操作利率和中期借貸便利利率平穩運行”，并明確指出“同業存單、回購和拆借等銀行之間融資工具的利率以及國債收益率曲線，受多種因素影響有一定的短期波動。但從中長期看，大體也是圍繞央行政策利率波動的”。

張旭則對記者表示，在貨幣投放“總量適度”環境下，后期資金面既難現前期寬松格局，也難進一步收緊。基于此，同業存單價格運行存在一定剛性，下行空間也將較為有限。