如何構建能穿越周期、實現穩健收益的組合，是每家理財子要面臨的考驗。

　　截至目前，共有19家銀行理財子公司獲批開業，但近期債市波動導致凈值化管理壓力激增，如何構建能穿越周期、實現穩健收益的組合，是每家理財子要面臨的考驗，畢竟理財客群的波動容忍度暫時無法和“基民”畫上等號。

　　因此，越來越多理財子開始加碼“多資產”業務，試圖在控制組合波動的前提下，通過全球多資產配置來穿越周期。據第一財經記者統計，中信銀行(601998,股吧)早前發行了業內第一只完全符合資管新規的多資產凈值型產品“雙贏全球多資產”，之后招銀理財（如招睿全球資產動量）、工銀理財（如全球臻選混合）等的類似產品陸續發布，機構預計，未來“多資產”產品在理財子產品中的占比將會攀升。

　　“目前除了現金管理類、純債類、‘固收+’產品，‘多資產’類產品正進入大家視野，在凈值化轉型的下半場，迎來快速發展的契機。”信銀理財多資產投資條線總經理宋飛對第一財經表示，同固收類、權益類、另類產品一起，多資產類產品在成熟資管機構是主力產品類型之一，“收益主要來源于三方面——大類資產配置、資產優選、動態調倉。當前，前兩者更為重要。我們希望通過國內固定收益、中資美元債、黃金、A股、港股、匯率、量化策略以及其他（包括REITs等）至少七大類資產類別來獲得多元化的收益，并通過不同資產之間的低相關性分散組合風險，以期帶給投資者穩定收益。”

　　“多資產”漸成發力重點

　　固定收益投資是銀行的優勢項目，因此在多數理財子成立僅1年、凈值化轉型開始初期，依賴固有優勢成了首選，多數理財子對權益的配置仍十分謹慎。據記者了解，多數理財子的權益部分占比僅5%。但是，當“資金池”模式不再，想要實現理財客群所期待的穩定凈值，理財子必須跨出“舒適圈”。

　　諾貝爾經濟學獎獲得者哈里·馬科維茨曾說過，“資產配置多元化是投資的唯一免費午餐”。因為投資者很難捕捉到作為“常勝將軍”的投資品。從2011年以來各類資產的表現來看，沒有任何單一資產可在不同年度持續上漲，資產價格出現“漲跌輪動”和“均值回歸”的特點。同時，單一資產的投資波動劇烈，即使長期累計收益不錯的資產，投資過程中波動也很大，投資者要承受較大的不確定性風險。例如美股，過去10年累計回報表現最佳，但也有年度為負收益，單一投資美股波動很大。

　　單一資產波動巨大（數據來源：彭博）

　　宋飛認為，對“多資產”產品而言，當前兩個結論至關重要——一定不能僅僅局限在境內做，全球布局能獲得更好的分散化效果；多資產投資中，底層資產的選擇非常重要。

　　這兩個結論是根據近10年的市場歷史表現回測而得出的。按照國內銀行理財客戶目前相對較低的風險承受能力，信銀理財多資產研究團隊按照債券、股票、另類資產85%：10%：5%的穩健組合比例作為基準來測算，歷史數據覆蓋從2010年開始到現在，選擇了不同多資產組合（境內、大中華區、亞洲、全球）作為標的。

　　回測的多資產組合中的標的（資料來源：信銀理財）

　　結果顯示，大中華區股債商品組合的平均收益曲線處于最高的位置，表征了中國經濟的高速增長給投資者帶來的超額回報；隨后是亞洲股債商品和全球股債商品組合，雖然收益略遜大中華區的同策略表現，但更高的分散度帶來了更低的波動水平；綜合來看，前三者的收益曲線基本都高于純境內股債商品組合，風險特征上也表現得更為穩健，這就說明了多資產不能僅僅局限在境內做。

　　多資產投資中，底層資產選擇也非常重要。宋飛解釋稱，根據過去10年的回測，無論是國內股債商品還是全球股債商品組合，主動投資的歷史收益均遠高于被動投資。

　　那么擇時是否重要？同樣根據過去10年的回測，針對同樣的全球、國內股債商品組合，根據擇時能力由強到弱的區分進行多次測算，可以看到組合獲得的收益依次遞減，但互相之間的差距并不那么大，全球組合表現出的差距更小，且這種差異遠不如底層資產選擇不同帶來的收益差別大。“可見，對于符合廣大投資者保守穩健風險偏好的投資組合而言，選好了底層資產后，頻繁擇時和調倉對于多資產組合意義不大，尤其是全球多資產組合。”宋飛對記者稱。

　　因此，在當前階段，做好多資產投資，在他看來有幾個主要關鍵點——覆蓋境內外的更多、低相關性的資產類別；每個資產類別內要花力氣優選資產和管理人；在現階段客戶單一低風險偏好下，避免把精力放在頻繁的擇時和調倉上。

　　把握“跨境套利”機遇

　　從更微觀的層面看，比起純國內的資產配置，全球多資產配置有助于讓理財子將資金配置到“相對價值”更優的資產上，例如當中資美元債出現比境內債券明顯的折價，或港股明顯被低估時，比起配置境內債券或A股，轉為增配中資美元債和港股更有助于提高收益，近期理財子推出的“大中華”系列主題產品就是基于這樣的投資邏輯。

　　這一情況在今年已被演繹得淋漓盡致。今年3月全球“美元荒”來襲，眾多美元債價格一度“腰斬”。由于中資美元房企債已是高度國際化的品種，因此在這波“美元荒”下受沖擊較大。根據中金的研究，3月中旬中資房企美元債收益率拉闊超500BP（基點），導致市場中到期收益率高達30%～40%的債券比比皆是，中資美元城投債收益也出現飆升。

　　到了4月，在美聯儲無限QE、全球貨幣互換等措施的推動下，中資美元債出現了一波配置黃金窗口期。“比起配置境內債，當時加倉中資美元債，包括金融、城投債，可獲得較為豐厚的利潤。”宋飛稱。

　　據記者了解，銀行理財跨境投資主要通過QDII專戶、QDII公募基金的方式進行，擁有QDII額度的理財子，也會通過額度直接投資相關標的，其優勢是投資更為及時；另外，目前理財子也傾向于利用兩地基金互認來實現投資目標，但這無法精準擇券，且仍存在一定時間差。

　　“跨境套利”的概念也適用在A股和港股上。當前的A-H股溢價指數飆升至147.2附近，創4年來新高。據記者了解，3月下旬，溢價指數飆升至130附近，大量境內資金涌入港股，其中就包含了理財資金。從今年全年來看，北向資金凈流入1225.29元，但波動明顯高于前兩年，且8月以來多數時間處于凈流出，而全年南向資金則高達4633.35億元，且不論市場情況如何，都保持穩定攀升。

　　宋飛認為，相較于A股，港股的估值有時的確更具吸引力，且一些新經濟龍頭在香港上市，或者中概股到香港“二次上市”，使得投資者可以在香港買到以往買不到的新經濟龍頭。如去年初次在香港上市的美團點評、小米等都是吸引南下資金的主力。港股還有一些A股沒有的標的，例如物業管理行業的公司等。此外，相比起內地銀行股，香港的本地銀行股派息率更高，這也是為何南向資金比起北向資金更常配置銀行股的原因之一。

　　當前，“多資產”業務擴容已是趨勢，但理財子在這方面面臨的挑戰并不小。比起基金公司，管理同樣的資產規模，理財子的人手明顯少了一大半，因此加強與委外機構的合作勢在必行，這涉及到如何挑選合適管理人的問題；同時，如何提升理財子自身對于全球多資產的投研能力也至關重要。