導語：LPR第三次單邊下調？

　　由于疫情多點散發，經濟發展面臨新的下行壓力。5月11日召開的國常會指出，受新一輪疫情、國際局勢變化的超預期影響，4月份經濟新的下行壓力進一步加大。市場正在密切關注宏觀政策如何應對。

　　按照慣例，央行將于5月16日進行MLF操作，5月20日（本周五）進行LPR報價。上周公布的金融數據全面低于市場預期后，有市場機構預計本周中期借貸便利（MLF）和LPR利率均有下調的可能。

　　5月16日，央行公告稱，當日進行1000億元MLF操作（含對5月17日MLF到期的續做）和100億元公開市場逆回購操作，中標利率分別為2.85%、2.1%，均持平于上次。本月MLF降息預期落空。

　　21世紀經濟報道記者采訪了解到，MLF作為最重要的政策利率，其利率變動將影響到貨幣市場、債券市場、存貸款市場利率。此時MLF利率下調將加劇人民幣貶值、資本外流壓力，此外物價壓力也對MLF降息構成制約。雖然MLF利率未變，但因為銀行負債成本明顯改善，5月LPR報價仍可能單邊下調，進而達到降低融資成本之目的。

　　MLF降息預期為何落空？

　　目前我國已基本形成了市場化的利率形成和傳導機制，以及較為完整的市場化利率體系，主要通過貨幣政策工具調節銀行體系流動性，釋放政策利率調控信號，在利率走廊的輔助下，引導市場基準利率以政策利率為中樞運行，并通過銀行體系傳導至貸款利率，形成市場化的利率形成和傳導機制，調節資金供求和資源配置，實現貨幣政策目標。

　　其中政策利率居于核心位置。政策利率包括公開市場操作（OMO）、中期借貸便利（MLF）、常備借貸便利（SLF）、抵押補充貸款（PSL）、超額準備金利率等，并有不同期限。其中，1年期MLF利率和7天逆回購利率是最為重要的政策利率，其調整具有風向標意義。

　　5月16日，央行公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，2022年5月16日人民銀行開展1000億元MLF操作（含對5月17日MLF到期的續做）和100億元公開市場逆回購操作。中標利率分別為2.85%、2.1%，均持平于上次，市場降息預期落空。

　　“美聯儲進入加息縮表周期，中美利差大幅倒掛，人民幣匯率貶值壓力增大，人民幣計價資產吸引力下降，跨境資金異常流動壓力加劇，對國內貨幣政策放松形成較大制約。而且多項降成本工具已經實施，因此MLF降息的必要性及實際收效可能不大。”華泰證券(601688)研究所副所長張繼強表示。

　　Wind數據顯示，4月中下旬以來人民幣匯率快速貶值，由6.35左右貶值至當前的6.8左右，一個月的時間貶值幅度已高達4500BP。為抑制貶值，央行已下調外匯存款準備金率。

　　此外，穩物價的政策目標對貨幣寬松有制約。5月11日，國家統計局發布了4月份物價數據，CPI同比上漲2.1%，PPI同比上漲8%，后者仍在高位運行。

　　央行發布的《一季度貨幣政策執行報告》稱，未來CPI 運行中樞可能較上年溫和抬升，仍繼續在合理區間運行。與此同時，一季度各月PPI同比漲幅趨于收斂，其中3月份同比上漲8.3%，較上年高點收窄5.2個百分點，未來PPI可能延續總體回落態勢，同時也要謹防國際大宗商品價格上漲帶來的輸入性通脹壓力。

　　“通脹近無憂，穩物價對貨幣政策的要求是保供，同時疫情沖擊仍在、融資需求不足，穩就業難度大，不用擔心貨幣政策收緊風險，但內外制約之下降準降息沒有太大想象空間。”張繼強稱。

　　光大證券(601788)首席金融業分析師王一峰表示，隨著全球大宗商品價格上漲，輸入性通脹壓力仍不可忽視，豬肉價格低位運行對CPI的紅利效應有望邊際走弱，通脹因素同樣是制約貨幣寬松的重要約束條件。當務之急，應是在靜態管控解封后有序推動企業復工復產，在供給端疏通供應鏈體系，再通過需求端政策刺激才能達到更好的政策效果。

　　值得注意的是，5月17日MLF到期規模為1000億，意味著此次MLF為等量平價續做。主要原因在于，受近期央行上繳結存利潤、降準等影響，市場流動性已處于較為充裕的狀態。

　　LPR降息仍存可能

　　2019年8月，央行推進貸款利率市場化改革。改革后的LPR由各報價行按照對最優質客戶執行的貸款利率，于每月20日（遇節假日順延）以公開市場操作利率（主要指中期借貸便利MLF利率）加點的方式形成報價。

　　其中MLF利率是央行中期政策利率，代表了銀行體系從中央銀行獲取中期基礎貨幣的邊際資金成本；加點幅度則主要取決于各行自身資金成本、市場供求、風險溢價等因素。簡言之，LPR等于MLF+點差。

　　從歷次LPR調整看，如果MLF利率下調，那么LPR必下調。在MLF利率不變時，LPR有過兩次下調。

　　其中，2019年9月，MLF利率未變，但央行9月16日降準，降低銀行資金成本150億，一年期LPR下降5BP，五年期LPR未變。此次LPR下降既有降準的因素，也有LPR改革成果的因素。

　　另一次是2021年12月。當月MLF利率未變，但12月15日，央行降準0.5個百分點，降低金融機構資金成本每年約150億，當月一年期LPR下降5BP。

　　對于此次LPR下調，央行副行長劉國強今年1月在國新辦發布會上表示，2021年以來，人民銀行加大跨周期調節力度，7月和12月兩次降準，保持流動性合理充裕。6月，優化存款利率的自律管理，12月降低支農支小再貸款利率0.25個百分點。這些政策有效降低了銀行的資金成本，帶動2021年12月的一年期LPR下降了5個基點，就是銀行的資金成本下降，帶動貸款利率相應下降。

　　按照慣例，5月20日將公布最新一期LPR報價。雖然5月MLF利率未變，但因為銀行資金成本明顯改善，5月LPR報價可能下調。“近期多種利好因素改善銀行綜合負債成本，按照邊際成本法，可以直接驅動5月份LPR報價下行，預計1年期和5年期以上LPR有望雙雙小幅下調。”王一峰稱。

　　一是存款成本改善。《一季度貨幣政策執行報告》披露，2022年4月人民銀行指導利率自律機制建立了存款利率市場化調整機制，自律機制成員銀行參考以10年期國債收益率為代表的債券市場利率和以1年期LPR 為代表的貸款市場利率，合理調整存款利率水平。

　　報告還提出，新機制建立后，工農中建交郵儲等國有銀行和大部分股份制銀行均已于4月下旬下調了其1年期以上期限定期存款和大額存單利率，部分地方法人機構也相應做出下調。根據最新調研數據，4 月最后一周（4月25日-5月1日），全國金融機構新發生存款加權平均利率為2.37%，較前一周下降10個基點。

　　央行相關負責人5月13日表示，要充分發揮貸款市場報價利率改革效能，發揮存款利率市場化調整機制作用，推動降低銀行負債成本，進而帶動降低企業融資成本。

　　二是降準降低銀行資金成本。4月25日央行下調金融機構存款準備金率0.25個百分點（不含已執行5%的存款準備金率的金融機構）。對沒有跨省經營的城商行和存款準備金率高于5%的農商行，在下調存款準備金率0.25個百分點的基礎上，再額外多降0.25個百分點。此次降準共計釋放長期資金約5300億元，降低金融機構資金成本每年約65億元。

　　三是同業負債改善。5月份，隔夜和7天利率持續脫離利率走廊中樞運行，NCD利率較3月份峰值大幅下行超過30BP，這有助于改善銀行同業負債成本。