票據利率走勢是判斷銀行信貸狀況的風向標。

　　Wind數據顯示，6月中下旬以來票據轉貼現利率持續上行，6月23日1個月、2個月、3個月期限的國股銀票轉貼現利率升至1.8%左右，相比5月底上升了50BP左右。

　　市場人士認為，這意味著6月信貸數據或向好，因為銀行信貸投放恢復，無需通過票據充量，但信貸增長的穩定性仍需關注。

　　6月信貸增長應不弱

　　實務中，貼現票據納入信貸規模，且二級市場交易方便，因此衍生出銀行利用票據調節信貸規模的操作。當信貸投放差而銀行需要完成信貸任務時，便會買入貼現票據，而當貸款投放充足時，又會賣出票據資產釋放信貸額度。

　　一般來看，當銀行大規模買入貼現票據時，票據利率就會快速下行，甚至到零利率。這在今年2月底、4月底、5月底均出現過。

　　比如今年5月20日（周五），央行窗口指導銀行要求5月信貸同比多增。從票據市場利率走勢看，5月23日（周一）銀行入場大量買入票據，1個月、2個月期限的國股銀票轉貼現利率由上日的0.25%、1.12%下降至當日的0.01%、0.13%。票據再現“0利率”，一直持續了四天。

　　央行公布的數據顯示，5月份人民幣貸款增加1.89萬億元，同比多增3920億，環比增加1.2萬億，信貸數據遠超市場預期。其中票據融資增加7129億，創出歷史新高，同比多增5591億，顯示票據充量明顯。但和實體經濟相關的企業中長期貸款、居民中長期貸款依舊偏弱，顯示信貸結構仍然較差。

　　值得注意的是，5月27日1個月、2個月、3個月期限的國股銀票轉貼現利率開始從零回升至0.8%左右，5月末升至1.3%左右。這可能說明，銀行通過票據充量，信貸投放達到了監管要求。

　　Wind數據顯示，6月上旬也保持在1.3%左右，6月中下旬進一步回升，至6月23日，1個月、2個月、3個月期限的國股銀票轉貼現利率升至1.8%左右，創4月來的新高。

　　市場人士認為，這意味著6月信貸數據或向好，因為銀行信貸投放恢復，無需通過票據充量。

　　“作為銀行調節信貸的工具，在信貸額度寬松時，大行增加買票以票充貸，滿足銀行信貸考核指標的同時提升閑置資金收益率；在信貸額度緊張的情況下，大行更傾向于通過中長貸、短貸等一般貸款進行放貸而非通過票據放貸。”海通固收首席分析師姜佩珊表示。

　　值得注意的是，票據轉貼現利率是票據的二級市場利率，也會受到資金面的影響。而近期存單發行利率、DR利率、SHIBOR等市場利率僅小幅上升，因此同期限的票據利率與前述市場利率的利差走擴。

　　姜佩珊稱，票據利率-存單利率的利差與信貸余額增速有較好的相關性，二者顯著反彈預示6月票據融資增量或放緩、信貸總規模或繼續改善、信貸余額同比增速或維持上行走勢。

　　方正證券(601901)的一份研報稱，票據與存單利差與新增中長期貸款具有較好的正相關性。近期該利差回升，這意味著近期中長期貸款同比在改善。如果6月最后一周，該利差繼續走闊，那6月中長期貸款同比跌幅將進一步收窄，不排除轉正的可能。

　　央行數據顯示，今年1-5月新增中長期貸款分別為2.84萬億、0.46萬億、1.72萬億、0.23萬億、0.66萬億，相比去年同期分別少增0.14萬億、1.06萬億、0.24萬億、0.83萬億、0.44萬億，其中2月少增最多。

　　信貸增長穩定性難題

　　從今年的金融數據看，月度間的波動非常明顯，其中1月、3月、5月好于市場預期，但2月、4月低于市場預期，波動幅度比往年大，信貸增長缺乏穩定性。

　　西部省份某國有大行公司部副總稱，今年來，融資平臺及房地產兩大“發動機”熄火后，信貸投放難以找到新的支撐點。監管部門窗口指導后信貸投放“寅吃卯糧”，比如2月信貸數據差，3月加大投放透支了4月的項目儲備，因此月度間出現大起大落的情況。

　　實際上，從去年下半年開始，央行即反復強調要增強信貸增長的穩定性。央行行長易綱在去年12月召開的金融機構貨幣信貸形勢分析座談會上表示，要加大跨周期調節力度，統籌考慮今明兩年銜接，增強信貸總量增長的穩定性，穩步優化信貸結構，保持企業綜合融資成本穩中有降態勢，不斷增強服務實體經濟能力。此后，央行在多個場合對此進行強調。

　　“今年前幾個月信貸投放的困局在于實體需求不足，而這并非金融系統能夠解決的，而現在各部門、各地都在發力，信貸投放有了新的支撐。”前述國有大行公司部人士稱。

　　具體而言，5月下旬六方面33條一攬子措施推出后，基建項目不斷加碼，水利等一大批重大項目加快落地，這將提升基建類項目的中長期貸款需求；地方政府放松限購限貸，這將提振居民中長期貸款需求。

　　記者對國務院印發的《扎實穩住經濟的一攬子政策措施》進行檢索后發現，“貸款”、“項目”、“建設”三詞出現最多，分別為34、32、25次。

　　央行5月中旬在解讀4月信貸數據時也表示，4月份當月人民幣貸款增長明顯放緩，同比少增較多，反映出近期疫情對實體經濟的影響進一步顯現，疊加要素短缺、原材料等生產成本上漲等因素，企業尤其是中小微企業經營困難增多，有效融資需求明顯下降。

　　央行相應表示，要穩定信貸總量，綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，增強信貸總量增長的穩定性，保持貨幣供應量和社會融資規模增速與名義經濟增速基本匹配，宏觀杠桿率會有所上升，但保持在合理區間。

　　興業證券(601377)首席固收分析師黃偉平表示，近期票貼利率的階段性回升可能更多地指向資金供給增加，可能表現為社融總量增速上行，但實體融資需求是否出現了實質性的改善則仍需進一步的觀察，比如票貼利率是否持續上行或維持高位以及社融結構出現改善。