本報記者陳植上海報道

全球貨幣政策悄然轉向

全球股市在經歷了去年底的黑色12月后，開年迎來反彈盛宴。隨著美聯儲轉向鴿派加息與提前結束縮表之后，其他發達國家央行再也無需掩飾自己的寬松貨幣政策傾向，同時新興市場貨幣政策也出現松動跡象，全球資金流動性拉開寬松大幕。但是，重啟寬松貨幣政策步伐能否力挽狂瀾，存在較大的變數——目前沉重的政府債務負擔導致發達國家央行重啟QE政策顯得束手束腳，過去一年半時間來，全球貨幣供應增速出現快速下滑，債務水平攀升至184萬億美元，創下歷史新高。在結構性經濟改革缺乏動力的情況下，當前發達國家央行只能借助寬松貨幣政策繼續提振經濟，盡管這些國家央行已注意到，QE對經濟提振的邊際效應正日益減弱。（林虹）

導讀

要讓寬松貨幣政策效應成功傳導至資金拆借市場，引發信貸寬松與融資成本持續下降，貨幣貶值同樣不可或缺。但這意味著在全球央行相繼重啟寬松貨幣政策的環境下，貨幣競爭性貶值的硝煙再度燃起。

繼美聯儲轉向鴿派加息與提前結束縮表之后，其他發達國家央行再也無需掩飾自己的寬松貨幣政策傾向。

1月底，歐洲央行行長德拉吉表示，不排除重啟新一輪QE量化寬松貨幣政策。

一周后，英國央行在維持政策利率0.75%不變同時，暗示英國經濟在2018年底出現放緩，并在今年初呈現進一步放緩跡象。

受此影響，市場普遍預期英國央行將采取更慢的收緊貨幣政策步伐。最新的利率期貨顯示英國央行在2021年底的利率為1.1%，低于去年11月份的1.4%。

2月8日，澳大利亞聯儲發布聲明大幅下調本國經濟增長預期同時，還指出未來利率上升或下降的可能性較以往更均衡，以此暗示未來降息概率增加。

5天后，新西蘭聯儲公布利率決議，維持官方現金利率在1.75%不變同時，將加息預期從2020年三季度延后至2021年一季度。

在其他發達國家央行以不同形式開啟寬松貨幣政策步伐時，一貫堅持QE政策的日本央行卻反其道而行，在2月12日的公開市場操作中，將10-25年期日本國債購買量縮減了200億日元。

“這并不意味著日本央行寬松貨幣政策出現轉向信號。事實上，此前日本央行下調核心CPI預期和目前GDP增速預期，等于釋放了QE政策可能加碼的信號。”2月14日，一位美國對沖基金經理向記者指出。

但是，重啟寬松貨幣政策步伐能否力挽狂瀾，存在較大的變數。

美銀美林分析師BarnabyMartin指出，目前沉重的政府債務負擔導致發達國家央行重啟QE政策顯得束手束腳，過去一年半時間內，全球貨幣供應增速出現快速下滑，M1同比增速跌至2008年中的水平。

國際貨幣基金組織（IMF）則發布最新報告指出，在QE政策驅動下，全球債務水平攀升至184萬億美元，創下歷史新高，相當于2017年全球GDP總額的225%。

鴿派聲音此起彼伏

“事實上，美聯儲釋放鴿派加息信號，正好給其他發達國家央行延續寬松貨幣政策一個完美的臺階。”上述美國對沖基金經理向記者坦言。去年以來，受制于美聯儲鷹派加息與縮表壓力，眾多國家央行不得不跟進釋放收緊貨幣政策信號。但鑒于本國經濟增速乏力與全球貿易緊張格局，這些發達國家央行未必對收緊貨幣政策持積極態度。

以歐洲為例，2月14日歐洲統計局公布歐元區去年四季度GDP修正值等數據顯示，歐元區經濟增速正創下過去四年以來新低值。其中，意大利出現連續兩個季度GDP負增長，陷入技術性衰退，這也是自2013年以來歐盟首個進入經濟衰退的經濟體。

而歐洲經濟領頭羊——德國的日子也不好過。去年四季度季調后的GDP季環比初值為0，勉強擺脫經濟衰退風險。去年三季度，德國季調后的GDP季環比增長-0.2%，這是德國經濟自2015年以來首次出現萎縮。

“加之英國脫歐風波對歐洲經濟帶來的負面沖擊，當前歐洲央行必須依賴寬松貨幣政策刺激經濟平穩增長。”這位對沖基金經理向記者分析說。而貨幣政策收緊所造成的資金流動性與信貸雙雙緊縮，恰恰是歐洲央行當前最不愿看到的局面，因為它勢必造成歐洲經濟再度進入衰退泥潭。

類似的窘境，同樣發生在英國央行身上。

英國央行此前表示，經濟前景將很大程度取決于英國脫歐，尤其是取決于英國和歐盟之間的新貿易安排、過渡是否順利、家庭企業和金融市場如何應對等問題。

在多位海外金融機構宏觀經濟分析師看來，英國央行的此番表態，其實在暗示若英國出現硬脫歐，將對本國經濟前景構成巨大負面沖擊，因此他們認為英國央行必須未雨綢繆——用寬松貨幣政策“護航”經濟平穩發展，不至于出現較大幅度的回落。

澳大利亞和新西蘭央行相繼釋放鴿派信號，則是鑒于全球貿易緊張將導致大宗商品出口壓縮，拖累這些國家經濟增長，因此他們只能調低利率盤活本國經濟投資熱度，避免經濟陷入衰退。

記者注意到，發達國家之所以相繼釋放鴿派信號，還有一個共同的因素，就是核心CPI數據趨于下滑，比如近期新西蘭CPI增速平均值持續低于2%，英國1月CPI增速則在過去兩年以來首次低于2%目標值，迫使這些國家央行不得不重新調整貨幣政策方向。

上述對沖基金經理坦言，這也帶來新套利機會。不少對沖基金開始密切關注哪個發達國家鴿派聲音不如市場預期般強烈，就迅速買漲這個國家貨幣套利。

“目前對沖基金此舉收獲頗豐。”他告訴記者。比如周三新西蘭兌美元匯率一度大漲1.4%，創下去年11月以來最大單日漲幅，原因就是市場認為新西蘭央行的鴿派聲音還不夠“強烈”——還處于加息軌道，吸引對沖基金買漲新西蘭元套利。

資金拆借利率“跳水”跡象凸顯

值得注意的是，隨著發達國家央行相繼釋放寬松貨幣政策信號，全球資本市場資金拆借利率開始出現跳水下跌跡象。

首當其沖的就是3個月美元拆借利率Libor——2月8日一度大跌4.063個基點，至2.697%，創下2009年5月以來的最大單日跌幅。

蹊蹺的是，去年12月20日3個月美元Libor曾觸及過去10年以來最高值2.82375%，這意味著3個月美元Libor在短短一個半月內下跌了逾13個基點。

在上述美國對沖基金經理看來，隨著美聯儲改口轉向鴿派加息，去年12月20日以來流向貨幣基金的資金達到360億美元，其中大部分資金投向商業票據、存款證和定期存款，導致90天AA級美國商業票據利率從去年12月峰值2.78%，大幅下滑至2.51%，進而拖累美元Libor回落。

記者多方了解到，美元拆借利率libor之所以回落，也有收益率曲線倒掛的“功勞”。當前3個月Libor比2年期美國國債收益率高出21個基點，比5年期國債收益率高出23個基點，吸引大量機構投資者將資金從美債撤出，轉而投向貨幣市場套利，進而推低了3個月美元Libor利率。

“這種套利行為還會持續一段時間。”對沖基金OxfordEconomics宏觀經濟研究主管GregoryDaco向記者指出，由于3個月Libor與90天期AA級金融票據之間的利差達到19個基點，較去年平均水準高出6個基點，仍會吸引大量資金從金融票據市場轉向貨幣市場，博取更高收益，但這也會造成3個月美元Libor利率進一步下滑。

“這也是美聯儲樂于看見的局面。”他認為。整個2018年，美國鷹派加息政策導致美國經濟從流動性緊縮轉向信貸緊縮，比如去年四季度美國高收益債相比國債的利差上漲200個基點，令大量企業融資成本與融資難度日益抬高，加劇了美國經濟衰退風險，這也是此前美國總統特朗普多次對美聯儲鷹派加息表達不滿的原因之一。因此若美元Libor下滑，有助于美國信貸環境區域寬松與融資成本下降。在GregoryDaco看來，美聯儲若打算借助鴿派加息與提前結束縮表等措施持續引導美元拆借利率Libor走低，徹底扭轉信貸緊縮局面，還需要力促美元指數出現較大幅度“貶值”。

“事實上，去年美元指數回升導致離岸市場美元需求旺盛，也是推動去年底美元Libor創下過去10年最高值的主要原因之一。因此要讓寬松貨幣政策效應成功傳導至資金拆借市場，引發信貸寬松與融資成本持續下降，貨幣貶值同樣不可或缺。”前述美國對沖基金經理對此分析說。但這意味著在全球央行相繼重啟寬松貨幣政策的環境下，貨幣競爭性貶值的硝煙再度燃起。（編輯：林虹）