“這幾天跌完了過去幾個月的收益”“還沒從股市的坑里爬出來，又在銀行理財的坑里栽了個跟頭”“一夜醒來又少了幾千”......面對銀行理財收益的連續下降，近日不少投資者在各大社交平臺上吐槽道。

這似乎重現今年3月份的情形。過去一段時間以來，受債市震蕩加劇影響，銀行理財被波及，開啟新一輪的下跌潮。記者根據Wind數據統計，截至11月16日，在34000多只理財產品當中，最近一周出現收益為負的理財產品近13000只，占比超過35%。

這帶來的直接影響就是投資者贖回加劇，而由此導致的負反饋風險也在積聚，進一步對市場產生影響。中信證券(600030)研究部首席資管與利率債利率分析師對第一財經記者表示，“昨天債市的調整除了基本面的原因之外，可能與銀行表內、銀行理財、基金交易配置的操作因素有一定關系，贖回潮2.0或已來臨，負反饋效應短期主導了市場�！�

其中，“作為主要機構投資者，近日銀行自營的贖回在一定程度上也加劇了波動�！币晃�私募基金經理對記者說道，“銀行自營交易戶臨近年底往往有考核壓力，面對債市的波動以及可能到來的浮虧，贖回的動力比較大。”

不過，在業內人士看來，短期內贖回擾動預計不會持續很久，債市難言就此出現拐點。有分析稱，目前寬信用尚未得到實際驗證，國內經濟恢復發展的基礎還不牢固，短期10年國債收益率持續快速上行的可能性不高。

銀行理財現第二輪下跌

今年是資管新規落地的第一年，銀行理財迎來了兩波來自“凈值化”的考驗。第一波是在今年3月，股債雙殺下，銀行理財出現浮虧。據統計，3月全市場有3600只銀行理財產品錄得負收益，產品累計凈值在1以下的銀行理財產品達到1200只。

如今，銀行理財正面臨第二波挑戰。Wind數據顯示，截至11月16日，最近一周出現收益為負的理財產品達12861只，占理財產品總量的比例超過35%；單位凈值跌破1的達1966只，占比約5.7%。另據方正證券(601901)統計，11月以來，理財凈值下跌的理財產品占比為34%，明顯高于10月的12.5%。

近日理財收益率的下跌主要是與債市調整有關。步入11月以來，債券市場接連回調，創下多個新低。11月16日數據顯示，國債期貨寬幅震蕩全線收跌，連續第五個交易日下挫。

其中，10年期主力合約跌0.27%，創7月11日以來收盤新低；5年期主力合約跌0.31%，創7月4日以來收盤新低；2年期主力合約跌0.23%，創2021年12月3日以來收盤新低。同時，銀行間主要利率債波幅明顯加大，收益率普遍大幅上行，短券調整更加劇烈。受此影響，不只是銀行理財，債基收益率也明顯下降。

第一財經采訪多位業內人士了解到，債券市場的回調主要是受兩方面因素影響。首先是在基本面方面，章立聰對記者稱，第一，央行、銀保監會出臺具有標志意義的政策救助房地產市場；第二，市場對于資金面的擔憂有所加��；第三，疫情防控政策的調整帶來的復蘇交易。

具體而言，在地產政策邊際變化方面，11月第二周央行“第二支箭”再次投入使用并作用于地產行業，央行、銀保監會出臺“254號文”16條穩房市舉措落地，導致市場對于寬信用的擔憂再次發酵。

在資金面方面，自11月以來，資金面波動明顯加大，銀行間市場主要品種回購利率不斷上行，截至11月15日，最具代表的DR007（存款類機構7天期債券回購利率）均值為1.76%，較上月均值上升10個基點；隔夜利率DR001均值為1.66%，較上月均值上升32個基點；1年期商業銀行（AAA級）同業存單到期收益率均值為2.16%，也較上月均值上升15個基點。而且本月MLF縮量續做，使得市場對流動性的預期更加不確定。

另在權益市場方面，在防疫政策優化背景下，各地方管控力度出現較大調整，11月前兩周權益市場大幅走強，使得債市相應承壓。

集中贖回壓力大

除了基本面因素外，理財集中贖回的拋壓也對債市造成影響。“可能還與交易配置的操作因素有關�！闭铝⒙攲τ浾叻Q，目前部分債基和理財產品面臨較大的贖回壓力，不得不被動拋售部分資產，對債券市場的形成了較為強烈的負反饋。

銀行理財和基金客戶習慣于“追漲殺跌”，申贖行為的“順周期性”往往會放大市場波動，再度引發凈值調整，繼而再度激起贖回壓力，也即是市場所說的負反饋效應�！爱斃碡敽突�金拋售壓力較大時，可能又會引發市場繼續調整，繼而進一步影響凈值，繼續引發贖回壓力，形成惡性循環�！闭铝⒙斦f道。

從市場構成來看，在近日震蕩劇烈的短債市場中，主要投資者包括銀行的配置戶、理財產品和公募基金。銀行配置戶往往是持有至到期策略不會凈賣出，而近期銀行理財產品與公募基金出現的贖回現象較為明顯。

理財產品的投資者主要是居民，在理財凈值下跌過程中，居民贖回增加，從而使得理財規模收縮。方正證券統計，截至11月15日，理財合計規模為27.9萬億，這要較10月底的28萬億減少了1000億，其中主要是固收類理財產品由18.68萬億減少至了18.5萬億，減少了1800億元。權益類理財規模為356億元，與10月底基本持平。而理財公司在面對贖回時，也會贖回委外并賣出高流動性債券，從而對債市造成沖擊。

另在公募基金方面，前述私募基金經理對記者稱，公募基金的最大單一投資者機構就是銀行自營交易戶，來自于銀行的金融市場部門，他們通常會購買千億級別以上的公募短債基金。臨近年底，交易戶面臨考核壓力，近期債市回調可能已經使他們出現了損失，因而存在及時贖回的動力。

方正證券固收分析師張偉也表示，近期債市調整可以分為兩個階段，首先是政策放松帶來的預期沖擊，這已經在11月14日得到較為充分的釋放；現在可能進入到了第二階段，也即因為債市下跌帶來的贖回壓力，從而導致機構被動拋售債券，并帶來債市調整。而債市調整又加劇贖回壓力。

“在幾個月之前，我們與一些理財和公募基金的投資者交流時，普遍都比較擔心利率一旦反轉，已經完成凈值化改造的20~30萬億規模的理財市場會出現贖回—下跌—贖回的負反饋，一致認為這是未來1~2年國內債券市場最大的灰犀牛風險。”國泰君安(601211)證券研究所固收首席分析師覃漢稱，結果沒有想到，這個灰犀牛風險出現得如此之快。

覃漢強調，近期債市的暴跌是由多重利空共振所導致，特別是理財集中贖回引發的拋壓，屬于是理財子凈值化改造過程中成長的代價，或早或晚都會出現。

后市怎么看？

展望后市，多位業內人士表示對債市不必過度悲觀。華創固收團隊認為，近期債市出現大幅調整，但貨幣政策不顯著轉向前提下，當前債券品種收益率已初具配置價值；盡管悲觀情緒導致的贖回仍對市場產生擾動，但基本面未顯著改善前，贖回造成的摩擦并不形成趨勢影響。

章立聰也對記者表示，即便當前目前寬信用尚未得到實際驗證，國內經濟恢復發展的基礎還不牢固，短期內10年國債收益率持續快速上行的可能性不高。短期內的贖回擾動預計不會持續很久。未來長期走勢還需要繼續觀察寬信用和經濟增長的情況。

“雖然從經濟基本面來看，長端利率上行空間不大，但是債市下跌帶來的贖回負反饋可能在短期內給債市造成超調風險�！睆垈シQ，當前贖回進度可能還在中段，機構反應較為靈敏，而散戶可能贖回滯后，因而需要關注贖回壓力可能造成的債市超調。但這一波交易層面沖擊過后，債市機會更好，因而也無需過度悲觀。

不過也有觀點提及需關注利率風險。興業銀行私人銀行研究團隊認為，當前國內信貸支持政策力度較大，但部分領域基本面持續承壓�？紤]到仍然低迷的房地產銷售情況，部分房企資金鏈仍然十分緊張，房地產及相關行業信用風險仍然較高。綜上所述，維持利率債和信用債未來12個月低配判斷。

另外，興銀理財、工銀理財、中銀理財等多家理財子公司也紛紛發聲表示應對債市回調不必慌。比如，興銀理財認為，短期來看，債券市場經過風險快速釋放，繼續調整壓力有限，已經初步具備了配置價值。