“一天虧損幾百元、一千元，虧的比上班賺的還多；要求銀行方提前打開贖回通道，目前希望止損，盡快贖回理財產品。”

　　2022年12月14日，西安市雁塔區高新路，西安銀行(600928)股份有限公司（以下簡稱“西安銀行”）總行營業部，一位購買了該行理財產品的投資者，前來跟銀行的相關工作人員溝通。

　　在現場的百余位理財產品持有者，也提出上述類似訴求。經濟觀察報記者了解到，這些投資者手里的理財產品大多并未到期，但是因為近期這些產品的凈值下跌較多，因而希望提前贖回。例如，一位投資者持有西安銀行“聚利歲歲盈364A”產品，7日年化收益率跌幅為36.24%。

　　類似的下跌，在多家銀行的理財產品上普遍出現。有一位西安銀行理財產品的投資表示，自己也購買了浦發銀行(600000)的悅盈利之6個月定開型W款理財產品，11月15日以來，近一個月凈值從1.0768跌至1.0672。該投資者購買了近37萬，目前虧損超5000元。

　　銀行理財產品凈值跌跌不休，不少之前習慣了這一類別產品穩定收益的投資者，選擇贖回。據記者了解，不少大銀行的理財產品凈值也出現回調，從而遭遇個人投資者贖回的情況。投資者們顯然還沒有適應銀行理財凈值化之后的波動風險。

　　2022年11月下旬以來，銀行理財、公募基金等機構減持利率債、信用債形成“踩踏行情”，導致債券價格下跌，銀行理財和債基因而凈值下挫，引發機構和個人贖回；銀行理財和債基只能拋債應對，債市繼續下跌，形成惡性循環。銀行理財也因此承受贖回之痛。

　　據銀行債券交易員李棟觀察，銀行理財子公司在減持信用債時如果賣不出好價格，從理財產品凈值來看就是持續虧損。當普通百姓看到持有理財不斷虧損時，就容易出現恐慌情緒而引發贖回潮。銀行理財新一輪“贖回、賣資產、凈值下跌、更多贖回”的負反饋效應將持續多久，成為投資者關注的焦點。

　　在李棟看來，進入12月份，債市機構投資者進入了一輪“非理性”拋售債券。而在部分機構眼中，性價比高的債券已經逐漸浮出水面。12月15日，一位中小型險企首席投資官向記者表示，市場波動大的時候，分歧大的時候，往往有進場機會，目前正在適當追加持倉規模。

　　贖回潮持續

　　“XX銀行虧的比XX銀行虧的還多”“誰有XX銀行的群，拉我一下”……12月14日，在一個銀行投資者的微信群中，理財虧損的交流成為熱門話題。

　　12月14日，在西安銀行總行營業部，該行相關工作人員表示，有提前贖回理財訴求的投資者，當場簽署“信息登記表”，內容主要包括持有產品及金額等，之后工作人員會聯系處理。

　　一位西安銀行負責產品投資相關業務的工作人員表示，該行理財產品凈值回撤主要是因為近期投資債券收益率上漲，導致債券價格下跌而出現損失。西安銀行大部分銀行理財主要配置為信用債，信用債配置細分類型又以配置城投債為主，可以保證票面收益。此外，理財產品也配置了利率債，保證產品的流動性。

　　該人士表示，不同的投資者買入時間點不同，所以持倉虧損情況不同。但是目前西安銀行理財產品成立以來的凈值大部分仍然在1以上。目前銀行負責的團隊也在每天盯盤，針對市場變化制定相關的對策，例如是否進行資產賣出等操作。

　　繼11月的贖回潮后，12月以來，銀行理財贖回壓力并未減緩。

　　Wind數據顯示，截至12月16日，3年期AA+的城投債收益率從11月15日的3.13%，已快速上行到4.4%左右；AAA城投債收益率11月15日只有2.8%，目前已經到了3.25%。

　　債市在經歷了11月中加速大幅下跌之后，平穩了一周多時間，近期再度開始下跌。贖回是這兩輪市場調整的主要壓力來源。

　　國盛證券研報指出，從機構來看，與上一輪公募為主，理財、券商資管全面承壓不同，本輪減持主要來自銀行理財，12月1日至6日四個交易日，理財合計減持現券1059億元，減持速度相較于上一輪并未放緩。而公募基金本輪大部分時間在增持，這與上一輪公募基金單日減持量最高達到近千億不同。雖然12月6日公募減持315億元，但主要減持利率債，持續性有待繼續觀察。

　　李棟表示，一般情況下，銀行自營配置以利率債、地方債為主。而銀行理財、基金、保險資管、券商資管、信托、期貨資管等廣義基金以信用債為主。其中，銀行理財主要以配置優質的信用債為主。“在贖回潮的背景下，部分銀行理財子公司被迫拋售債券，都是銀行理財割肉的籌碼。而此時對于保險資管、券商自營等機構而言，籌碼收益率較高，很有吸引力。”李棟分析稱。

　　中國理財網數據顯示，截至2022年12月15日，處于存續期的公募理財產品中已經有超過5000只銀行理財產品破凈，即單位凈值小于1，也即出現了賬面虧損。

　　一位銀行業人士表示，從理財產品合同看，未到期的銀行理財不能提前贖回，銀行有權利拒絕客戶提前贖回的請求。從監管角度看，也不允許銀行大批量給客戶進行理財產品提前贖回。但遇到個別客戶有特殊需求，比如遭遇大病急需用錢時，銀行可能會開通贖回通道，或協調將該客戶持有的理財產品轉讓。

　　拋售傳導至信用債

　　12月份以來，李棟感受到了債市機構投資者們的“非理性”拋債，已經從11月份下旬的利率債市場傳導至當下的信用債市場。

　　伴隨利率的走高，債市行情仍然處于下跌態勢。李棟表示，銀行理財子公司等機構迫于贖回壓力，不得不變賣持倉的債券，從2022年11月份下旬以來，流動性好的利率債、同業存單等優先處置賣掉。

　　國盛證券研報數據顯示，上一輪公募贖回過程中，利率債和信用債都被較大幅度減持。近期減持主體是理財，理財的主要減持對象則是信用債和銀行二永債（銀行發行的二級資本債和永續債的合稱）。12月初以來，銀行理財減持信用債456億元，日均在百億元以上，凈減持以二永債為主的“其他”508億元，日均127億元。相對于上一輪公募主導的減持，本輪在券種上更為集中。

　　李棟稱，“機構持倉的資產拋無可拋時，部分銀行理財子公司等機構進一步開始拋售信用債，尤其是流動性相對較好的城投債，能拋掉的盡量先拋掉，不好出的只能最后賣出。”

　　某大型公募基金的基金經理向記者表示，最近銀行理財產品面臨贖回，給市場帶來的負反饋比較明顯，造成了流動性擠兌。債市這波行情與2015年股市流動性危機的時候類似，跟整個債券市場的定價沒有關系，就是踩踏帶來的波動。

　　紅塔證券(601236)研究所所長、首席經濟學家李奇霖表示，當前的債券市場，尤其是信用債市場、二級資本債、永續債及同業存單收益率明顯上行，陷入了一輪“拋售潮”。

　　相比于利率，李奇霖稱對信用的沖擊更大，原因有兩點：一是信用債的流動性不如利率，當遇到產品集中贖回，投資經理不得不“加點成交”，這點在中低評級、長久期信用債體現得更為明顯，否則賣不出去；第二是利率債跌深了是有人接盤的，比如受沖擊較弱的大行自營和保險機構，但中低評級信用債可能過不了大行和保險的風控，沒有負債穩定的大機構可以接盤中低評級信用債。

　　險資等機構開始接盤

　　面對“非理性”拋債行情，上述大型公募基金的基金經理認為，各機構應該根據各自的研判做調倉，比如一些覺得有性價比的債券，應該是增加久期或提高倉位；有進一步贖回壓力的，應該是減倉或等一等再加倉。

　　該人士進一步分析，公募基金因為負債端不太穩定，在這種情況下比較被動。保險資金的負債端是非常穩定的，但部分機構可能資金上不太充足。養老金和年金負債端比較穩定，不會有贖回壓力，理論上是可以繼續加倉的。

　　上述中小型險企首席投資官向記者表示，市場波動大的時候，分歧大的時候，往往有進場機會。目前正在適當追加持倉規模。

　　另外，面對銀行理財子公司的贖回壓力，有保險從業者認為，這其實是一個展示保險行業收益穩定的好時機，理財類保險產品作為資管新規后為數不多的剛兌產品，保險業的穩健優勢愈發明顯，但在投資端的相對保守使得這種優勢未能明顯的體現出來。萬能險結算利率超過4%的產品有很多，在目前的投資環境下，能達到3.5%的結算利率就很不錯了，不少產品還有2.5%的保底，但保險公司自身的金融營銷能力不足，沒有將其長期久期資產負債匹配優勢發揮好。

　　此外，上述中小險企首席投資官表示，前段時間有市場消息稱，央行要求大型保險公司加倉，盡管一直沒有官方聲音，但近期保險公司動作頻頻，特別是今年以來或者說11月以來，30年期國債的配置，幾乎都是保險資金在買。

　　國盛證券稱，當前二永債利差已經上升至高位，這會增加配置吸引力，吸引市場機構增加配置。截至12月6日，銀行二級資本債5年期收益率達到3.70%，與國開利差達到78BP（基點），已經上行至65%的歷史分位，接近去年10月份和今年4月的利差位置。這會增加公募基金和銀行自營的配置吸引力。

　　國盛證券認為，贖回資金并未流出債市，散戶贖回理財的資金可能一部分回流銀行表內，形成銀行存款。銀行在貸款投放不足的情況下會通過回購等方式給到其他機構，也可能會增加債券投資，因此最終依然流入了銀行間市場和債券市場。隨著二永債利差的上升，公募、銀行表內等都可能加大配置，產生穩定市場作用。從現券數據來看，自11月21日以來公募基金累計增持“其他”566億元。

　　凈值化大考

　　“2021年底資管新規過渡期結束后，當下銀行理財市場面臨真正全面凈值化轉型以來的第一次大考。”李棟稱，銀行理財的投資者以前習慣了預期收益型，凈值化轉型后，投資者自己承擔風險，虧錢給他們帶來很大的疑惑。銀行理財市場的凈值化管理，需要時間來讓投資者接受和適應。

　　12月14日，多位持有西安銀行理財產品未到期的投資者要求提前贖回產品時，簽署了一份《凈值型理財產品贖回申請書》，內容指出：本人知悉購買的該筆產品為“值型理財產品”“不保本，不保息，理財產品凈值隨市場情況波動”。同時也知悉，“該理財產品不提供投資者主動發起全額或者部分贖回功能，投資者經確認的產品份額，約定在投資周期到期日由系統自動發起全部贖回”。

　　多位投資者表示，可以接受投資產品以來發生的虧損，目前希望提前贖回止損。隨后，12月15日，多位申請提前贖回西安銀行理財的投資者表示“APP顯示已經到賬”。

　　記者就上述情況多次撥打西安銀行半年報披露的聯系方式，但一直無人接聽。

　　12月11日，西安銀行財富中心官微發布《西安銀行致理財投資者的一封信》中稱，資管新規發布后，銀行理財產品都進行了凈值化轉型，理財產品凈值的變化直接反映了市場行情的變化。縱觀此次調整的幅度和速度，在債券市場歷史上都是較為罕見的，這也導致了市場同類型凈值型理財產品均出現了暫時性的波動和回調。

　　在信中，西安銀行表示，在債券巿場情緒宣泄之后，未來仍充滿希望。在市場逐漸回歸基本面的預判下，我們及時調整產品組合結構，做好流動性管理，為后續價值挖掘爭取空間。

　　普益標準認為，兩輪銀行理財大破凈幫助投資者認清銀行理財產品的本質與特點，認識到其與銀行存款是完全不同的，銀行理財產品自身的風險取決于其投資的資產標的。同時，破凈有助于投資者在以后的投資中根據自己能承受的風險程度做決策，購買更合適自己的理財產品。

　　李奇霖表示，短期看，得增加接盤容量，引導保險資金、銀行自營及證券自營有序承接被市場拋售的債券，不僅是要增持國債，更重要的是要擴大信用債、銀行二級資本債、永續債的持有規模，降低市場波動率。長期看，應加強投資者教育，銷售過程中應嚴禁明示暗示預期收益率，強化風險提示和客戶經理培訓，杜絕“唯規模論”的發展傾向，鼓勵理財子公司差異化競爭，通過差異化的、有特色的產品設計及扎實的投資業績吸引客戶，用有競爭力的市場化表現反哺規模擴張，加快推進理財子市場化體制機制改革等等。

　　（應受訪者要求，文中李棟為化名）