中信證券：美聯(lián)儲(chǔ)首次降息時(shí)點(diǎn)或在6月！總體或是“邊走邊看”模式的漸進(jìn)式降息

中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，美聯(lián)儲(chǔ)2024年3月議息會(huì)議繼續(xù)維持利率不變，符合市場預(yù)期，且議息會(huì)議聲明相對前次會(huì)議變化較小。該行維持此前判斷，即美聯(lián)儲(chǔ)首次降息時(shí)點(diǎn)或在6月，本輪降息總體或是“邊走邊看”模式的漸進(jìn)式降息，下次議息會(huì)議或開始放緩縮表，年中至三季度結(jié)束縮表。短期來看，該行預(yù)計(jì)美元指數(shù)和美債利率或震蕩偏弱運(yùn)行，美股或總體保持震蕩，流動(dòng)性寬松預(yù)期或?qū)Τ砷L風(fēng)格繼續(xù)帶來一定利好。

本次點(diǎn)陣圖顯示今年目標(biāo)利率中樞為4.6%，與2023年12月會(huì)議持平，同時(shí)上調(diào)了明后年利率目標(biāo)水平；經(jīng)濟(jì)預(yù)測方面，與2023年12月會(huì)議相比，本次會(huì)議較大幅度提升了今年增長預(yù)測，且小幅上調(diào)了明后年增長預(yù)測；通脹預(yù)測方面，小幅上調(diào)今年核心通脹預(yù)測。鮑威爾講話總體中性，提及本次會(huì)議討論了未來放緩縮表的問題。

中信證券觀點(diǎn)如下：

2024年3月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議聲明要點(diǎn)：

1）利率工具方面，委員會(huì)決定將聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間維持在5.25-5.5%，符合市場預(yù)期。

2）資產(chǎn)負(fù)債表方面，委員會(huì)將繼續(xù)按之前公布的計(jì)劃減持美國國債、機(jī)構(gòu)債務(wù)和MBS。

3）經(jīng)濟(jì)前景方面，近期指標(biāo)表明經(jīng)濟(jì)活動(dòng)以穩(wěn)健的速度擴(kuò)張。就業(yè)增長仍然強(qiáng)勁，失業(yè)率保持在低位。過去一年中，通脹有所緩解，但仍處于較高水平。委員會(huì)尋求在較長期內(nèi)實(shí)現(xiàn)最大就業(yè)和2%的通脹。委員會(huì)認(rèn)為實(shí)現(xiàn)其就業(yè)和通脹目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)正在向更好的平衡轉(zhuǎn)移。經(jīng)濟(jì)前景不確定，委員會(huì)對通脹風(fēng)險(xiǎn)保持高度關(guān)注。

2024年3月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議聲明相對前次會(huì)議的變化較小，主要體現(xiàn)在調(diào)整了對就業(yè)市場的表述：

將“自去年初以來就業(yè)增長有所放緩，但仍然強(qiáng)勁（Job gains have moderated since early last year but remain strong）”改為“就業(yè)增長依然強(qiáng)勁（Job gains have remained strong）”。幾乎沒有變化的議息會(huì)議聲明或也表明，最近兩個(gè)月超預(yù)期的通脹數(shù)據(jù)并未顯著改變當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策立場。

本次點(diǎn)陣圖顯示今年目標(biāo)利率中樞為4.6%，與2023年12月會(huì)議持平，同時(shí)上調(diào)了明后年利率目標(biāo)水平；經(jīng)濟(jì)預(yù)測方面，與2023年12月會(huì)議相比，本次會(huì)議較大幅度提升了今年增長預(yù)測，且小幅上調(diào)了明后年增長預(yù)測；通脹預(yù)測方面，小幅上調(diào)今年核心通脹預(yù)測。

本次點(diǎn)陣圖預(yù)計(jì)2024年終點(diǎn)利率為4.6%，和2023年12月會(huì)議的點(diǎn)陣圖終點(diǎn)利率持平，隱含今年75bps左右的降息幅度，并未出現(xiàn)市場擔(dān)憂的下調(diào)年內(nèi)降息次數(shù)的情況。從具體票型看，認(rèn)為2024年降息3次的委員人數(shù)最多，共9人（2023年12月為6人）。同時(shí)，點(diǎn)陣圖顯示的2025年目標(biāo)利率中樞較2023年12月預(yù)測上調(diào)30bps，升至3.9%。此外，值得注意的是，本次點(diǎn)陣圖上調(diào)了長期利率水平，或顯示美聯(lián)儲(chǔ)正在提升對于中性利率水平的評估。經(jīng)濟(jì)預(yù)測方面，與2023年12月會(huì)議相比，本次會(huì)議較大幅度調(diào)升了今年經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)測，將今年GDP增速預(yù)測從1.4%上調(diào)至2.1%，將明年增長預(yù)測從1.8%上調(diào)至2.0%，小幅下調(diào)了今年的失業(yè)率，對今年的整體通脹預(yù)測與2023年12月會(huì)議相比持平，但對今年的核心通脹預(yù)測從2.4%小幅上調(diào)至2.6%，顯示當(dāng)下美聯(lián)儲(chǔ)對于美國經(jīng)濟(jì)軟著陸的預(yù)期仍較為樂觀，但通脹回落過程或較為坎坷。

鮑威爾講話總體中性，提及本次會(huì)議討論了未來放緩縮表的問題。

首先，在利率問題上，鮑威爾維持此前表態(tài)“利率或已達(dá)到峰值，在今年某個(gè)時(shí)候開始降息是合適的”，當(dāng)前正在平衡降息太早和降息太晚兩方面風(fēng)險(xiǎn)，另外鮑威爾表示長期利率中樞抬升，“直覺上”不會(huì)回到金融危機(jī)后的超低利率環(huán)境；其次，勞動(dòng)力市場和經(jīng)濟(jì)增長方面，鮑威爾表示勞動(dòng)力市場整體狀況良好，生產(chǎn)率提升和移民可能推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長前景的提升，薪資增速逐步緩和至可持續(xù)性的程度；同時(shí)，如果勞動(dòng)力市場出現(xiàn)顯著疲弱，也可能帶來政策調(diào)整。再次，在通脹問題上，鮑威爾表示1月和2月較高的通脹數(shù)據(jù)可能是季節(jié)性調(diào)整因素所致，可能是通脹回落過程中的波折（bumps），但通脹回落的趨勢沒有改變，不過通脹回落的過程或許較為波折和坎坷（bumpy path），美聯(lián)儲(chǔ)還需要看到更多好的數(shù)據(jù)。最后，關(guān)于縮表問題，鮑威爾表示此次會(huì)議討論了縮表，“相當(dāng)快”（fairly soon）就會(huì)放緩縮表速度，不希望重演回購市場動(dòng)蕩，暗示縮表減速很快就會(huì)到來。

該行維持此前判斷，即美聯(lián)儲(chǔ)首次降息時(shí)點(diǎn)或在6月，本輪降息總體或是“邊走邊看”模式的漸進(jìn)式降息，下次議息會(huì)議或開始放緩縮表，年中至三季度結(jié)束縮表。

首先，本次會(huì)議聲明與上次并無太大差別，依舊強(qiáng)調(diào)平衡風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前該行仍然維持此前判斷，即美聯(lián)儲(chǔ)或在6月首次降息。但本次會(huì)議上調(diào)了今年核心通脹水平、明年利率目標(biāo)水平和明年通脹水平的預(yù)測，顯示通脹降溫過程可能較為曲折，美聯(lián)儲(chǔ)本輪降息存在“邊走邊看”的可能，即第一次降息后美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒂^察經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，根據(jù)數(shù)據(jù)變化采取漸進(jìn)式降息的方式。其次，縮表方面，鮑威爾此次提及2019年的流動(dòng)性危機(jī)，并表示“相當(dāng)快”就會(huì)放緩縮表速度，該行維持判斷，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃谙麓巫h息會(huì)議上宣布放緩縮表速度，并在年中至三季度結(jié)束本輪縮表。從2月非農(nóng)數(shù)據(jù)失業(yè)率超預(yù)期走高來看，后續(xù)需重點(diǎn)關(guān)注就業(yè)市場數(shù)據(jù)，如非農(nóng)就業(yè)情況繼續(xù)超預(yù)期走弱則可能給政策進(jìn)程帶來擾動(dòng)。

短期來看，該行預(yù)計(jì)美元指數(shù)和美債利率或震蕩偏弱運(yùn)行，美股或總體保持震蕩，流動(dòng)性寬松預(yù)期或?qū)Τ砷L風(fēng)格繼續(xù)帶來一定利好。

本次點(diǎn)陣圖保留了今年內(nèi)三次降息的預(yù)期，同時(shí)上調(diào)了今年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測，議息會(huì)議后美債利率和美元指數(shù)波動(dòng)有限，美股上漲，納指漲幅居前。首先，在降息預(yù)期相對錨定，未出現(xiàn)此前市場擔(dān)憂的降息預(yù)期次數(shù)減少的情況下，預(yù)計(jì)短期美元指數(shù)和美債利率或?qū)⑵�弱震蕩。其次，在降息預(yù)期次數(shù)未改變、經(jīng)濟(jì)增長和通脹預(yù)測上調(diào)的情況下，美股或?qū)⒖傮w保持震蕩，而流動(dòng)性寬松的預(yù)期或?qū)⒗^續(xù)對成長風(fēng)格提供支持。

風(fēng)險(xiǎn)因素：美國通脹繼續(xù)回落進(jìn)程慢于預(yù)期；美國金融系統(tǒng)脆弱性超預(yù)期；美國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退。