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文/謝安、顧玲、陳嵐、鄧敏訥 德勤中國
導語：“雙碳”目標、鄉村振興等戰略的提出正在驅動企業可持續性表現的內涵走向多元與綜合。可持續發展掛鉤融資工具通過與可持續績效掛鉤的方式，為企業可持續融資提供了更靈活的選擇。通過對海內外實踐的對比發現，當下中國可持續發展掛鉤融資存在發行行業和目標設定的局限，建議通過與企業減排計劃的進一步結合、擴大參與主體和完善可持續績效評估體系等舉措，進一步釋放可持續發展掛鉤融資潛力，助力企業可持續績效提升。
伴隨企業可持續性績效的內涵不斷豐富、各界對企業環境、社會與治理（ESG）表現的期待不斷提升，可持續金融如何更靈活并高效地引導并支持企業落實可持續目標，成為金融行業的關切。
2021年作為中國的“雙碳”元年，綠色轉型取得了不斐的成績：在保持GDP同比增長超過8%的情況下，單位GDP碳強度下降3.8%；風電光伏的累計裝機均突破300GW，含水電在內的可再生能源發電量占全社會用電量近30%。3月閉幕的2022年全國“兩會”再次強調加快綠色轉型，落實2030年應對氣候變化國家自主貢獻目標，企業減排降碳、提升氣候相關環境績效進入快車道。在全球范圍內，COP26與COP15大會的召開、自然相關財務信息披露工作組（TNFD）的推進，讓生物多樣性保護、基于自然的解決方案等議題逐步進入主流視野，各國正在尋求建立一種新平衡，保障經濟的高質量發展與更廣泛的生態系統健康。
在此背景下，各界對企業可持續性表現的期待正在走向多元與綜合。全球倡導的“公平轉型”議題，與中國的鄉村振興、共同富裕、綠色轉型等國內社會民生戰略相得益彰、同步推進，引導著企業以實質行動提升可持續性表現。
金融賦能可持續發展的挑戰
以綠色金融為引領的可持續金融近年來在中國發展迅速，不僅在規模上處于全球領先，金融工具類型也與時俱進，以可持續發展掛鉤債券和貸款為代表的轉型金融與綠色金融互補共濟，為更多企業的可持續發展提供了優質融資機會。然而，當下依然面臨一定挑戰：
碳密集行業獲取資金的渠道受限。綠色金融作為中國可持續金融的主要類別，為可再生能源等綠色產業的發展提供強勁支持，然而，作為主要碳源的煤炭、鋼鐵等行業在現行綠色金融框架下，面臨融資挑戰。如，2021年更新版《綠色債券支持項目目錄》進一步與國際標準接軌，剔除了煤炭相關項目。國際上，在金融機構不斷提升其資產綠色屬性的趨勢下，大型投資機構、銀行等越來越多地采取“負面清單”的方式剝離ESG風險較高的資產，以化石能源和高碳企業為主。碳密集行業貢獻于長效減排的轉型潛力未得到充分釋放。
資金用途集中于綠色領域。截至2021年上半年，中國境內累計發行的可持續債券達3.3萬億元，排除因新冠肺炎疫情防控發行的1.54億債券，剩余可持續債券中八成（1.4萬億元）為綠色債券。盡管如鄉村振興債券等社會債券的品種和發行有所增長，但整體規模較小，可持續資金集中流向綠色領域，未充分釋放金融對社會維度可持續發展的推動潛力。
圖1：中國貼標可持續債券發行規模
（單位：億元）
（注：數據截至 2021 上半年。數據來源：氣候債券倡議）
可持續發展掛鉤金融創造新的機遇
2021年可持續發展掛鉤融資引領全球可持續金融市場增長。根據彭博新能源財經針對2021年全球可持續金融的統計，包括綠色、社會、可持續等各類債券和貸款的年發行總量超過1.6萬億美元，是2020年的兩倍有余，其中可持續發展掛鉤債券（SLB）和可持續發展掛鉤貸款（SLL）引領增速，二者的年發行總量超過5300億美元，比2020年上漲三倍多，主要發行方來自金融、消費品和公共事業。2021年5月，中國首批7只SLB發行。截至2021年底，共有21家主體發行25只SLB，規模合計353億元，發行方以電力、鋼鐵、交通、建筑等企業為主。
圖2：2019-2021 年全球可持續金融發行額及增幅
（數據來源：彭博新能源財經）
可持續發展掛鉤金融是轉型金融的題中之義。2017年，西班牙石油企業Repsol發行了超5億歐元的綠色債券用以支持煉化過程減排，其“綠色”屬性引起巨大爭議。面對傳統行業脫碳轉型的融資需求時，既有的可持續金融標準面臨巨大挑戰。2019年，經合組織（OECD）提出“轉型金融”概念，即向經濟主體提供融資以幫助其完成邁向聯合國2030年可持續發展目標轉型的金融活動。同年，意大利國家電力公司（Enel）發布了全球第一只目標掛鉤債券（target-linked bond），以其約定時間內溫室氣體直接排放的下降量和可再生能源裝機提升比例為債券發行目標。國際資本市場協會（ICMA）推出的《可持續發展掛鉤債券（SLB）原則》和貸款市場協會（LMA）、亞太貸款市場協會（APLMA）等機構發布的可持續發展掛鉤貸款原則（SLLPs），進一步明確了可持續發展掛鉤金融作為重要轉型金融工具的內涵及其結構。中國銀行間市場交易商協會（以下簡稱“交易商協會”）也在2021年參考ICMA的原則推出了SLB，同時可持續發展掛鉤貸款（SLL）也在中國市場逐步得到應用。
SLB和SLL為企業提供更靈活的轉型融資工具。與綠色金融對資金用途的明確界定相比，SLB和SLL不對資金用途設限，是一種以企業的可持續績效提升為導向的金融工具，尤其為高碳企業獲取ESG融資創造了機遇。SLB作為目標掛鉤債券，設定了企業的可持續績效指標（Sustainability Performance Targets，SPTs）及設定的關鍵表現指標（KPIs），KPI未實現時會觸發約定的懲罰機制（如利率上升），以此實現推動企業可持續性表現的目的。交易商協會參照ICMA的SLB原則，從KPI和SPT設定、約束和驗證三方面夯實了企業通過SLB能夠對可持續發展作出切實貢獻。據ICMA數據，全球已發行52只遵循其標準的SLB，發行主體橫跨各大洲的各個行業。截至2021年底，中國境內已經發行的25只SLB中，22只專用于可持續發展，另外3只分別與碳中和債、鄉村振興債券結合發行。
中國可持續發展掛鉤融資現狀
參與行業相對集中。通過對比海內外SLB可以發現，中國SLB發行主體主要集中在能源、鋼鐵等碳密集行業，而全球發行主體的行業分布則更多元，不僅包含“難以減排（Difficult-to-abate）”的高碳行業，其他行業包括公用事業、消費品、通信、科技、衛生行業的比重顯著提升。詳見圖3、圖4所示。
圖3：2021年中國SLB發行主體行業分布
（數據來源：公開信息、氣候債券倡議）
圖4：2019-2020年全球非金融企業SLB發行主體行業分布
（數據來源：公開信息、氣候債券倡議）
KPI設定相對單一。在設定的KPI數量上，單一KPI是海內外發行的SLB的主流選擇，海內外SLB設定的KPI數量均在1～3個：2021年中國發行的25只SLB中，21只僅設定了1個KPI；全球發行的SLB盡管2個或3個的占比相較國內略高，但設定1個KPI的SLB超過七成。這與SLB對績效嚴格的追蹤和驗證機制有關，有公信力、可獲得、易于追蹤的KPI往往需要既有的制度與技術支持。全球范圍內，環境可持續性指標、數據的完善程度往往高于社會可持續性相關指標、數據，海內外SLB的KPI也高度集中在環境相關指標，如溫室氣體減排、可再生能源裝機。在ICMA數據庫中的全球53只SLB（截至2022年4月）中，49支的KPI聚焦環境維度，3支為環境和社會維度混合，僅1支關注社會性指標。
聚焦于環境可持續維度。在單一KPI為主流的SLB發行中，中國來自電力行業的發行主體聚焦于可再生能源裝機量提升，能源與鋼鐵、交通、建筑等高耗能行業發行的SLB與能耗指標掛鉤，兩家鋼鐵企業將氮氧化物作為KPI。全球發行主體的KPI超過半數與溫室氣體減排表現掛鉤，而廢棄物、可再生能源、水資源利用等環境指標的總占比超過三分之一，有超過10%的全球SLB與社會指標掛鉤，主要集中在性別平等和健康領域。在掛鉤KPI的具體選擇上，中外SLB呈現較大差異，這與所在國家的政策方向、監管方所采用的監測與披露框架、發行企業的行業特性、企業的減排路徑等相關。詳見圖5、圖6所示。
圖5：2021年中國SLB的KPI主要掛鉤領域
（數據來源：公開信息、氣候債券倡議）
圖6：2019-2020年全球SLB的KPI主要掛鉤領域
（數據來源：公開信息、氣候債券倡議）
中國推進可持續發展掛鉤金融的行動建議
綜合發行主體的行業分布和KPI設計而言，中國SLB的發行目前集中在能源與工業行業，KPI設計相對簡單，大多數是以能源轉型導向為主的環境指標，依然有較大空間來吸引更廣泛的行業參與主體，共同助力企業全方位的可持續表現提升。
促進可持續發展掛鉤融資與企業的近中期減排目標落實相結合。2021年11月，格拉斯哥聯合國氣候大會強調了全球減排進程落后于《巴黎協定》目標，以及缺乏可執行的近中期轉型目標將削弱國家、企業等各類主體的氣候雄心，不利于最終凈零目標的實現。根據轉型路徑倡議組織對全球近300家碳密集企業2021年碳表現的統計，僅有35%的企業已經制定了與《巴黎協定》目標相一致的近中期目標。高碳企業作為減排主力之一，應加緊制定及落實切實可行的近中期轉型目標。這不僅有利于企業落實長期的減排戰略與路線，還可幫助企業更有效地利用轉型金融工具獲取資金支持。如高碳企業可以將合適的近中期轉型目標與可持續發展掛鉤金融工具的可持續績效指標（SPT）相結合。目前，國內SLB的期限主要為2～5年，與2030年前碳達峰的時間線高度契合。發行方利用可持續發展掛鉤金融工具可以在獲取轉型資金支持的同時，以更高的透明度提升企業聲譽。對于銀行等投資機構而言，在支持轉型金融項目時，可將企業的近中期減排目標作為重要考量因素來進行評估和篩選，這有助于讓那些在氣候轉型上更具雄心和執行力的企業脫穎而出。
擴大目標掛鉤金融的參與行業，助力全面可持續發展。國際實踐顯示，SLB推動了可持續發展融資的發行人范圍，將一些資本支出與綠色、社會或可持續發展債券/貸款相關聯難度較大的發行人納入其中，包括非必需消費品行業和醫療衛生行業的企業，還包括規模較小、沒有能力追蹤資金用途的企業，以及碳密集企業等。中國目前的SLB發行企業中以國有企業占大多數，行業分布高度集中在能源、鋼鐵等碳密集行業，其他行業參與度不高。伴隨企業溫室氣體排放核算體系和碳排放權交易市場的建設完善，目標掛鉤金融的參與主體行業有望不斷擴大。
此外，公平轉型是全球綠色轉型和可持續發展的題中之義，也符合我國鄉村振興、共同富裕等新時代發展戰略的要求。盡管目前全球可持續金融在對標聯合國17個可持續發展目標時，氣候相關目標存在顯著的優先性，如“可負擔的清潔能源”和“氣候行動”，詳見圖7所示，但其他目標也在增長：例如，新冠疫情讓投入健康領域的資金增長迅速，越來越多的企業正在管理和業務中思考普惠、包容性發展等社會議題；伴隨如TNFD等組織逐步提升商業對自然資本的重視，企業在環境維度的可持續指標有望進一步完善。轉型金融無疑為企業創造了更有針對性地提升其ESG綜合表現的工具。
圖7：全球可持續金融對標聯合國可持續發展目標（SDG）的比例
（數據來源：Environmental Finance）
建立公平可信的可持續性績效評估體系。可持續發展掛鉤金融在為企業創造新的融資機遇的同時，監管方更高的可持續性績效驗證要求，也需要企業更進一步地加強可持續規劃的制定、落實與披露能力建設。與綠色金融界對“洗綠”的擔憂一樣，透明度與有效性同樣是保障可持續發展掛鉤金融穩健發展的必備要素。2021年，國際可持續發展準則理事會（ISSB）成立，全球可持續性披露規范建設正在加速。在全球可持續性信息披露不斷趨同的趨勢下，與國際SLB所選擇的KPI領域相比，中國企業鮮有直接使用溫室氣體減排作為環境維度的可持續績效。此外，社會維度往往缺少可參考的可持續性量化指標和基線，這一定程度上也限制了企業對其社會維度的可持續性投資。為此，建議推進制定一套企業的可持續性績效評估方法及配套數據庫，讓企業依據自身的可持續性發展規劃，選擇既具備公信力又具備執行性的可持續性指標，監管方、投資方、第三方評估機構等擁有一個可參照、可比較的數據系統，可幫助提升ESG投資效率，提升企業綜合ESG表現。
（本文原載于《中國銀行業》雜志2022年第5期）
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