導語：信貸擴張的先兆？

　　Wind數據顯示，6月13日農業(yè)銀行發(fā)行的一年期同業(yè)存單“22農業(yè)銀行CD056”票面利率為2.39%，而在5月底農業(yè)銀行發(fā)行的同期限同業(yè)存單利率為2.27%。

　　這并非個案。數據顯示，6月13日一年期國有大行同業(yè)存單發(fā)行利率（加權平均，權重為發(fā)行額，下同）為2.39%，較5月末上行了12BP。其他不同類型銀行、不同期限同業(yè)存單發(fā)行利率也呈現不同程度的上行。

　　21世紀經濟報道記者了解到，其原因在于，銀行信貸投放開始擴張，負債端需要中長期資金予以匹配。這預示著6月信貸數據或向好，結構也會有所改善。

　　發(fā)存單補負債

　　Wind數據顯示，今年以來同業(yè)存單發(fā)行利率整體呈現先下行、再上行、再下行、再上行的走勢。其中，一年期國有大行、股份行同業(yè)存單發(fā)行利率在3月下旬達到峰值，然后開始持續(xù)下降，至5月20日達到低點，分別為2.25%、2.27%，此后即開始緩慢上行的走勢。

　　6月10日，一年期國有行、股份行同業(yè)存單發(fā)行利率分別為2.38%、2.39%，相比低點分別上行13BP、12BP。

　　作為貨幣市場工具，同業(yè)存單利率受兩大因素影響：一是銀行間流動性情況，存單利率整體跟隨資金利率變動；二是同業(yè)存單本身供需壓力，監(jiān)管考核、銀行負債壓力、廣義基金行為等都可能加劇供需矛盾。

　　從資金利率看，6月1日以來DR001、DR007均值分別為1.42%、1.65%，相比前期小幅上行。“6月份以來隔夜和7天利率較5月份低位時期已上行10-15BP，使得價格信號由短端傳導至中長端，帶動1年期同業(yè)存單利率上行。”光大證券(601788)首席金融業(yè)分析師王一峰表示。

　　市場供求方面，銀行信貸投放加碼后，為緩解負債端壓力，銀行通過發(fā)行同業(yè)存單來補充負債的需求上升。

　　央行近期公布的數據顯示，5月份人民幣貸款增加1.89萬億元，同比多增3920億，環(huán)比增加1.2萬億，信貸數據遠超市場預期。雖然5月新增信貸中37%為票據融資，和實體經濟相關的企業(yè)中長期貸款、居民中長期貸款仍然乏力，但市場認為，隨著6月經濟秩序進一步修復、實體融資成本降低以及政策持續(xù)發(fā)力，后續(xù)居民和企業(yè)部門的中長期信貸需求將增加，結構也會改善。

　　“6月份作為半年末時點，信貸投放力度將進一步加大，特別是國有大行在當前政策驅動下，需要承擔信貸的‘頭雁效應’。在此情況下，國有大行對于同業(yè)存單的量價訴求更高，需要未雨綢繆提前儲備跨季資金，進而帶動了同業(yè)存單利率上行。”王一峰稱。

　　Wind數據顯示，上周（6月6日-6月10日）國有大行同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模為1385億，相比5月單周平均發(fā)行規(guī)模上升54%。

　　從政策看，5月下旬六方面33條一攬子穩(wěn)經濟的措施推出后，信貸投放有了新的支撐點：比如基建項目不斷加碼，水利等一大批重大項目加快落地；地方政府放松限購限貸；5年期LPR下調15BP。這些舉措將提振基建類、房地產類中長期貸款需求。

　　“5月5年期以上LPR下調將會對信貸需求產生較好的刺激效果，銀行信貸投放會加碼；今年新增專項債券要在6月底前基本發(fā)行完畢，債券配置隨之增大。在此背景下，銀行資產端擴張需要負債端予以配合，因此對于同業(yè)存單的發(fā)行需求有所提升。”中信證券(600030)聯(lián)席首席經濟學家明明表示。

　　明明解釋稱，商業(yè)銀行在經營過程中，會根據未來的資產配置計劃預先進行負債管理，如果預計后續(xù)將有較大的信貸投放或債券配置，那么往往會提前籌集所需要的資金，這就對銀行負債端的管理提出了更高的要求，必須在久期、規(guī)模等方面與資產端盡可能匹配。

　　國盛證券的一份研報稱，5月銀行通過擴張票據融資來沖信貸，在資產負債表上體現為資產端的應收票據會增加。但在流動性考核下，銀行需要調整負債端結構以更好滿足監(jiān)管要求，特別是增加負債端的穩(wěn)定資金。這可能導致銀行存單融資需求，特別是期限較長的存單融資需求在季末之前增加。

　　據了解，銀行司庫負責統(tǒng)籌管理資產負債，而司庫負債主要包括貨幣政策工具、同業(yè)負債以及金融債。相對于吸收存款，發(fā)行存單對于司庫管理來說更容易操作和控制。而負債資金到期時間越長，其可用穩(wěn)定資金折算系數越高，因此當前銀行更愿意發(fā)行長期限存單。

　　Wind數據顯示，上周（6月6日-6月10日）國有大行一年期同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模為1384.80億，占各類期限同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模的比例高達99%。

　　存單利率或繼續(xù)上行

　　央行此前發(fā)布的《2020年二季度貨幣政策執(zhí)行報告》首度指出，MLF利率作為中期政策利率，是中期市場利率運行的中樞，國債收益率曲線、同業(yè)存單等市場利率圍繞MLF利率波動。

　　回顧歷史來看，貨幣持續(xù)寬松階段，國有大行、股份行1年期存單利率大多低于1年期MLF利率；當貨幣轉向中性，存單利率圍繞MLF上下波動；貨幣收緊疊加金融去杠桿，存單利率大幅高于MLF利率。

　　Wind數據顯示，當前國有大行、股份行一年期同業(yè)存單發(fā)行利率在2.4%左右，仍低于一年期MLF利率45BP。如果拉長時間看，從2021年4月以國有大行、股份行同業(yè)存單利率就低于1年期MLF利率。

　　明明認為，從歷史經驗來看，6月存單利率大概率較5月上行，預計幅度基本在5BP以上。原因在于，隨著年中考核臨近，銀行對于跨季資金的需求有所提高。考慮到今年疫情防控和政策落實的情況，存單利率中樞回調幅度可能更明顯。

　　比如2020年由于疫情沖擊經濟，貨幣政策維持寬松，使得存單利率位于低位，而在經濟復蘇態(tài)勢明朗后，存單利率快速回調。Wind數據顯示，2020年5月底一年期國有大行存單發(fā)行利率為1.8%，但6月底升至2.3%，11月末進一步升至3.3%，高出一年期MLF利率35BP。

　　明明稱，當前資金面寬松的態(tài)勢可能在6月份政府債券發(fā)行提速之際結束。從三季度開始，隨著經濟復蘇，利率有上行風險，貨幣政策重心也可能從寬貨幣向寬信用轉移，后續(xù)存單利率有20-30BP的上行空間，但是回升過程會震蕩反復。

　　王一峰則表示，未來同業(yè)存單利率的走勢，一是取決于信貸景氣度恢復的延續(xù)性，二是取決于短端資金利率何時回歸走廊中樞。盡管6月同業(yè)存單利率有所反彈，但估計上行空間不大，1年期大行、股份行利率上限或維持在2.5%左右。全年來看，監(jiān)管政策驅動力度加大，疊加重大基建項目加快落地，使得下半年信貸投放和結構性流動性短缺框架有所恢復，資金堰塞湖得到緩解，屆時同業(yè)存單利率或小幅上行。