CPI步入溫和回升通道，PPI短期下行壓力加大
2024年7月CPI和PPI數據點評
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文 財信研究院 宏觀團隊
伍超明 李沫
核心觀點
一、果蔬是CPI同比增速回升主因，非食品價格環比增速高于季節性。食品方面，受高溫多雨天氣沖擊食品供給端影響，以鮮菜、鮮果為代表的主要食品價格環比漲幅高于歷史同期均值較多，兩者對CPI同比的拉動作用較上月提高0.33個百分點，貢獻了CPI同比的全部回升幅度。非食品方面，受去年同期非食品價格基數大幅走高影響，對今年同比讀數形成較強壓制。但服務、耐用品、能源類商品等主要非食品價格環比增速均有所提高，共同支撐本月非食品環比增長動能強于季節性，這雖然有暑期出行需求和國際輸入性因素的影響，但也反映出國內消費需求正在溫和恢復。
二、預計8月CPI增長0.6%左右，全年約增長0.5%。一是預計8月份食品價格環比增速有所回升；二是預計8月份豬肉對CPI同比繼續形成正向拉動，但存在回落壓力；三是服務業價格有望繼續對非食品價格形成溫和支撐；四是預計8月份油價對非食品的支撐減弱；五是8月CPI翹尾因素下降0.3個百分點。
三、房地產市場低迷、國際有色金屬價格下跌共致PPI環比延續負增。7月份PPI同比增速持平于上月，其中翹尾因素提高對PPI增速形成支撐；受國內房地產市場低迷和國際有色金屬價格下行，PPI環比延續負增是主要拖累。從結構看，中游加工工業環比降幅擴大是PPI增速的主要拖累，采掘、原材料、生活資料價格環比均回升；黑色鏈、有色鏈行業價格環比下降較多，尤其是鋼鐵、水泥等建材行業環比負增幅度較大。
四、預計8月PPI降幅擴大至-1.3%左右，年內大概率延續負增長。一是8月份PPI翹尾因素較7月份回落0.3個百分點；二是受全球需求放緩、地緣政治沖擊邊際趨穩影響，短期國際大宗商品價格面臨一定的下行壓力；三是受益于政策持續用力、更加給力，未來國內工業品價格有望溫和回升，但房地產疲弱和供強需弱格局將制約PPI環比上漲幅度。受全球需求放緩壓力加大、國內經濟恢復彈性偏弱影響，預計短期PPI仍存下行壓力，年內PPI大概率延續負增長，全年PPI約增長-1.5%左右。
五、總結：7月份CPI同比高于預期、PPI環比延續負增，前者主要源于食品供給端沖擊和消費需求溫和恢復，后者則反映出經濟薄弱環節恢復面臨鉗制。預計受全球需求放緩壓力加大、國內供強需弱格局短期難改影響，未來CPI回升力度仍偏溫和，PPI短期下行壓力或加大。
正文
事件：7月份全國居民消費價格指數（CPI）環比上漲0.5%，同比上漲0.5%，漲幅較上月擴大0.3個百分點；工業生產者出廠價格指數（PPI）環比下降0.2%，同比下降0.8%，降幅與上月持平。
一、果蔬是CPI同比增速回升主因，非食品環比高于季節性，預計8月CPI約增長0.6%，年內繼續溫和回升
高溫多雨天氣導致果蔬同比增速超季節性上行，食品是CPI增速回升主因。7月食品價格環比由下跌-0.6%轉為上漲1.2%，高于2014-2023年同期均值0.6個百分點。受此影響，食品價格同比由下跌2.1%轉為增長0%，對CPI同比的拉動作用較上月提高0.39個百分點（見圖1），貢獻了本月CPI同比增速的全部漲幅。其中，受生豬產能持續去化影響，豬肉價格環比漲幅上漲2.0%，連續3個月環比正增長；同比漲幅提高2.3個百分點至20.4%，對CPI的拉動較上月提高0.03個百分點，相對平穩。受高溫多雨天氣沖擊供給影響，鮮菜價格環比由下跌-7.3%轉為上漲9.3%，高于2014-2023年同期均值5.8個百分點；同比由下跌7.3%轉為上漲3.3%，對CPI同比的拉動作用提高0.22個百分點，是食品和CPI價格超預期上行的主要支撐。同時鮮果價格環比跌幅由-3.8%收窄至-0.3%，同比跌幅由-8.7%收窄至-4.2%，對CPI同比的拉動較上月提高0.1個百分點。綜合看，鮮菜、鮮果對CPI同比的影響較上月提高0.32個百分點，是食品和CPI增速回升的主要原因（見圖2-3）。
高基數壓低非食品價格同比增速，但主要品種價格環比普遍上行。7月非食品價格同比增長0.7%，漲幅較上月回落0.1個百分點（見圖4），主要受去年同期基數走高拖累。從環比看，7月非食品價格環比由下降0.2%轉為上漲0.4%，高于2014-2023年同期均值0.18個百分點，非食品價格環比增長動能有所增強。從分項看，服務、耐用品、能源類商品價格環比均上行。一是受暑期出行需求增加影響，旅游價格環比由下跌0.8%轉為上漲9.4%，服務價格環比增長0.6%，由低于歷史均值水平恢復至基本相當（見圖5）；二是前期拖累較大的家用器具價格結束了連續4個月的環比下跌，轉為上漲0.4%，對非食品價格環比形成支撐；三是受國際油價波動上行以及黃金價格高位上漲影響，交通工具用燃料價格環比由跌轉漲，包含黃金飾品其他服務價格也環比上漲0.9%。
服務支撐核心CPI環比轉正，但同比再度走低。7月剔除食品和能源的核心CPI同比增長0.4%，較上月回落0.2個百分點；環比由下跌0.1%轉為上漲0.3%，與2014-2023年同期水平相當，主要源于服務價格恢復至歷史均值水平。但核心CPI繼續處于“0”時代，國內供強需弱矛盾依然突出。往后看，服務業價格受益于出行旺季來臨、需求恢復向價格傳導路徑暢通，有望對核心CPI企穩回升形成溫和支撐，但國內供給端去化壓力仍大，需求端恢復彈性有限，未來核心CPI回升或仍偏溫和。
預計2024年8月CPI同比增長0.6%左右。一是預計8月份食品價格環比增速有所回升。根據農業部數據，截止到8月8日，28種重點監測蔬菜、7種重點監測水果、豬肉價格環比分別上漲11.7%、12.1%、3.7%，增速均較上月有所回升，因此預計8月食品環比增速回升。二是受近期豬價溫和回升，但去年基數有所走高影響，預計8月份豬肉對CPI同比繼續形成正向拉動，但拉動作用有所下降；三是服務價格受出行旺季來臨影響有望溫和回升，對非食品價格形成支撐；四是在國際原油價格下行和基數走高的雙重作用下，預計8月份油價對非食品的支撐減弱；五是8月份CPI翹尾因素為-0.3%，較7月份下降0.3個百分點（見圖6）。
預計全年CPI約增長0.5%，四季度有望步入“1”時代。一是下半年食品價格將出現季節性上漲，加上豬肉供需矛盾有所緩解，未來食品對CPI的拖累作用將趨于減弱。二是服務價格受益于國內“就業-收入-消費”循環的逐漸暢通，有望延續溫和回升態勢，但居民收入和消費預期恢復仍需時日，年內低通脹格局不變。整體看，預計全年CPI中樞在0.5%左右，四季度有望步入“1”時代。
二、房地產市場低迷、國際有色金屬價格下跌共致PPI環比延續負增，預計8月PPI降幅擴大至-1.3%左右
7月份工業生產者出廠價格（PPI）同比下降0.8%，降幅持平于上月，其中翹尾因素較上月提高0.2個百分點，對PPI增速形成支撐。但受國內市場需求不足、國際有色金屬價格下行影響，PPI環比下降0.2%，對PPI新漲價因素形成拖累。分結構看，生產資料和生活資料分別同比下降0.7%和1.0%，較上月分別提高0.1個百分點和回落0.2個百分點，生活資料對PPI增速形成拖累。從環比看，生產資料環比跌幅擴大0.1個百分點至-0.3%，是PPI環比延續為負的主要原因。其中采掘工業、原材料工業環比增速回升，加工工業環比降幅擴大，呈現出“上游上漲，中游下跌”的分化特征；生活資料環比增速有所回升，除食品價格環比由正轉負外，衣著、耐用品、一般日用品價格環比均回升，說明居民終端需求有所恢復（見圖8）。
從行業看，黑色鏈、有色鏈價格下降較多，下游價格依然偏弱。一是受國際原油價格回升，但有色金金屬價格下跌影響，國際輸入性因素表現分化，原油鏈價格環比上行，但有色鏈價格環比增速普遍回落。二是受國內房地產需求偏弱以及高溫多雨天氣影響建筑施工影響，黑色金屬、非金屬礦物制品以及煤炭行業價格環比均回落，且前兩大行業環比負增幅度較大；三是受終端需求依然偏弱影響，紡織、木材、食品等行業價格環比增速均繼續位于零附近，上漲動力不足。
預計8月份PPI降幅擴大至-1.3%左右。一是8月份PPI翹尾因素較7月份回落0.3個百分點左右（見圖10）；二是受全球需求放緩、地緣政治沖擊邊際趨穩影響，短期國際大宗商品價格面臨一定的下行壓力；三是受益于政策持續用力、更加給力，未來國內工業品價格有望溫和回升，但房地產疲弱和供強需弱格局將制約PPI環比上漲幅度。
預計全年PPI約增長-1.5%，PPI轉正還需等待。展望下半年，翹尾因素和前期政策落地見效將推動PPI降幅繼續收窄，但全球經濟增長動能放緩，國內房地產市場低迷、供強需弱格局難改，PPI新漲價因素回升面臨制約。預計短期PPI仍存下行壓力，年內PPI大概率延續負增長，全年PPI約增長-1.5%左右。
三、PPI和CPI負剪刀差有所擴大，工業企業利潤回升面臨制約
PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業企業盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴大，通常意味著企業利潤和經濟動能的持續修復，反之則相反（見圖11-12）。疫后本輪PPI和CPI剪刀差經歷了擴大-收窄的過程，擴大階段主要是由上游原材料漲價驅動的，結構性特征顯著，不是全面性漲價，對應的下降階段主要是由高基數主導，國內需求恢復帶動的價格上漲尚不明顯。在國內需求恢復偏弱的情況下，中下游行業轉嫁成本的能力依然較弱，導致上游原材料上漲對中下游利潤的擠占作用偏強，進而壓制中下游企業投資擴產意愿，不利于國內經濟動能的恢復。
7月份PPI和CPI的剪刀差由上月-1.0%擴大至-1.3%，不利于工業企業利潤的企穩回升。往后看，受國內需求回升向好、政策繼續有效落實，全球需求放緩等因素影響，預計未來國內價格將呈現出“CPI溫和回升、PPI低位徘徊”，兩者負剪刀差或呈擴大趨勢，對工業企業利潤繼續形成拖累。
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