季節(jié)性因素和關(guān)稅沖擊共致PMI下降
2025年4月PMI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)
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文 財(cái)信研究院 宏觀團(tuán)隊(duì)
李沫 伍超明
事件：2025年4月份，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.0%，比上月回落1.5個(gè)百分點(diǎn)；中國(guó)非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.4%，比上月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)；綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為50.2%，比上月回落1.2個(gè)百分點(diǎn)。
正文
一、關(guān)稅沖擊和季節(jié)性因素，制造業(yè)PMI降至收縮區(qū)間
4月份制造業(yè)PMI 為49.0%，較上月大幅回落1.5個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖1），特朗普關(guān)稅沖擊、節(jié)后需求季節(jié)性回落以及前期高基數(shù)均形成拖累。具體看，本月1.5個(gè)百分點(diǎn)的PMI降幅，季節(jié)性因素可能貢獻(xiàn)了一半左右（2015-24年4月PMI較3月平均下降0.8個(gè)百分點(diǎn)），特朗普關(guān)稅沖擊貢獻(xiàn)幅度或不到一半，主要源于4月9日開(kāi)始美國(guó)高額關(guān)稅才正式生效。隨著關(guān)稅沖擊進(jìn)一步顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)5月制造業(yè)PMI或下降至48%-49%區(qū)間。細(xì)項(xiàng)指標(biāo)呈現(xiàn)以下特征。
（一）供需指標(biāo)同步走弱，關(guān)稅沖擊影響漸現(xiàn)。4月份生產(chǎn)指數(shù)和代表需求的新訂單指數(shù)分別為49.8%和49.2%，較上月分別回落2.8和2.6個(gè)百分點(diǎn)，均由擴(kuò)張區(qū)間降至收縮區(qū)間，兩者下降的幅度相當(dāng)（見(jiàn)圖1），顯示出外部環(huán)境的急劇變化對(duì)制造業(yè)供需兩端均形成沖擊，未來(lái)制造業(yè)擴(kuò)張可能持續(xù)面臨壓力。從需求內(nèi)部看，外需明顯下降、內(nèi)需仍待提振。如本月新出口訂單指數(shù)為44.7%，較上月大幅回落4.3個(gè)百分點(diǎn)，高于新訂單指數(shù)降幅1.7個(gè)百分點(diǎn)，是本月制造業(yè)需求回落的主要拖累因素：一方面源于關(guān)稅落地后“搶出口”效應(yīng)消退，另一方面美國(guó)高額關(guān)稅導(dǎo)致外貿(mào)企業(yè)訂單大幅萎縮（見(jiàn)圖2）。此外，新出口訂單和新訂單指數(shù)的相對(duì)變化，也顯示出內(nèi)需回落幅度不及整體，對(duì)制造業(yè)總需求形成一定托底作用，政策宜加緊加力推出增量政策，大力提振內(nèi)需。
（二）新動(dòng)能和消費(fèi)需求仍具韌性，內(nèi)需回升基礎(chǔ)待穩(wěn)固。分行業(yè)看，4月份高技術(shù)制造業(yè)、消費(fèi)品制造業(yè)PMI分別為51.5%和49.4%，分別較上月回落0.8和0.6個(gè)百分點(diǎn)，邊際回落幅度均低于整體（見(jiàn)圖3），且前者繼續(xù)處于50%以上的擴(kuò)張區(qū)間，反映出受益于新質(zhì)生產(chǎn)力加快發(fā)展、“以舊換新”等促消費(fèi)政策進(jìn)一步顯效，國(guó)內(nèi)新動(dòng)能和消費(fèi)對(duì)外部沖擊的抵御能力較強(qiáng)，高質(zhì)量發(fā)展的確定性成為應(yīng)對(duì)外部不確定性的重要抓手。但裝備制造業(yè)、高耗能行業(yè)PMI分別為49.6%和47.7%，較上月分別回落2.4和1.6個(gè)百分點(diǎn)，兩者回落幅度均超過(guò)整體，前者回落源于裝備制造業(yè)對(duì)出口需求的依賴度較高，而后者回落更多反映出外部?jī)r(jià)格沖擊和國(guó)內(nèi)地產(chǎn)需求疲弱，說(shuō)明國(guó)內(nèi)大循環(huán)恢復(fù)基礎(chǔ)仍待穩(wěn)固。
（三）大中小企業(yè)PMI全面回落，大型企業(yè)回落更多。分企業(yè)規(guī)模看，4月份大型、中型、小型企業(yè)PMI分別為49.2%、48.8%和48.7%，較上月分別回落2.0、1.1和0.9個(gè)百分點(diǎn)，邊際上呈現(xiàn)出大型企業(yè)回落更多的特征，這與“外貿(mào)企業(yè)以中小企業(yè)為主”的普遍認(rèn)知存在明顯差異（見(jiàn)圖4），或源于大型企業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模較大、風(fēng)險(xiǎn)承受能力更強(qiáng)，外部不確定性明顯增多的情況下優(yōu)先采取“暫停觀望”的策略，而中小型企業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模較小、相對(duì)更為靈活，在關(guān)稅宣布到正式期間，或仍存在較強(qiáng)的“搶出口”效應(yīng)，緩沖了部分出口訂單減少的影響。往后看，中小企業(yè)將是受關(guān)稅沖擊的主要領(lǐng)域，穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)政策組合拳需加快落地。
（四）預(yù)計(jì)4月PPI約增長(zhǎng)-2.9%，全年延續(xù)負(fù)增格局概率偏大。4月主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別為47.0%和44.8%，較上月回落2.8和3.1個(gè)百分點(diǎn)，美國(guó)關(guān)稅政策導(dǎo)致全球需求下降預(yù)期增強(qiáng)以及國(guó)內(nèi)地產(chǎn)需求疲弱是主要拖累。預(yù)計(jì)4月份PPI環(huán)比將繼續(xù)為負(fù)（見(jiàn)圖5），同比降幅擴(kuò)大至-2.9%左右，全年延續(xù)負(fù)增格局概率偏大。
二、建筑業(yè)PMI明顯回落，服務(wù)業(yè)PMI受關(guān)稅沖擊影響小幅回落
4月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)錄得50.4%，較上月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)。分行業(yè)看：
（一）資本市場(chǎng)波動(dòng)加劇和出口運(yùn)輸減少，共致服務(wù)業(yè)PMI擴(kuò)張放緩。4月服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)錄得50.1%，較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖6），服務(wù)業(yè)擴(kuò)張小幅放緩。分行業(yè)看，資本市場(chǎng)波動(dòng)加劇以及出口運(yùn)輸減少是主要拖累，如本月水上運(yùn)輸、資本市場(chǎng)服務(wù)等行業(yè)PMI均降至臨界點(diǎn)以下；但高技術(shù)服務(wù)業(yè)支撐仍強(qiáng)，電信廣播電視及衛(wèi)星傳輸服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)軟件及信息技術(shù)服務(wù)等高技術(shù)服務(wù)業(yè)PMI均錄得55%以上的高景氣水平。預(yù)計(jì)隨著宏觀政策更多“投資于人”、一攬子促消費(fèi)、穩(wěn)樓市、振股市政策加力顯效，服務(wù)業(yè)PMI有望延續(xù)向好態(tài)勢(shì)，但房地產(chǎn)和居民收入改善均是慢變量，服務(wù)業(yè)PMI回升幅度不宜高估。
（二）房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷拖累建筑業(yè)PMI明顯回落。4月建筑業(yè)PMI指數(shù)較上月回落1.5個(gè)百分點(diǎn)至51.9%（見(jiàn)圖6），房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷是主要拖累，代表基建需求的土木工程建筑業(yè)PMI較上月提高6.4個(gè)百分點(diǎn)至60.9%，基建項(xiàng)目施工明顯加快。同時(shí)，建筑業(yè)新訂單指數(shù)為39.6%，較上月回落3.9個(gè)百分點(diǎn)，再次降到40%以下的低景氣區(qū)間，房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于低位筑底階段。往后看，預(yù)計(jì)短期財(cái)政加緊用好用足既定政府債券額度，將對(duì)基建投資形成較強(qiáng)支撐，建筑業(yè)PMI有望穩(wěn)定運(yùn)行，但房地產(chǎn)低迷拖累短期難改。
三、總結(jié)：4月份制造業(yè)PMI降至50%以下的收縮區(qū)間，主要源于季節(jié)性因素和外部關(guān)稅沖擊。由于外部關(guān)稅沖擊中旬起才漸顯，預(yù)計(jì)制造業(yè)PMI短期下行壓力較大，5月份可能降至48%-49%區(qū)間。具體看，本月制造業(yè)分項(xiàng)指標(biāo)全面回落，呈現(xiàn)出國(guó)內(nèi)新動(dòng)能和消費(fèi)需求回落幅度相對(duì)較小，關(guān)稅對(duì)中小企業(yè)的沖擊尚未完成顯現(xiàn)，國(guó)內(nèi)通脹下行壓力加劇等特點(diǎn)。往后看，我國(guó)將以高質(zhì)量發(fā)展的確定性應(yīng)對(duì)外部環(huán)境急劇變化的不確定性，在加大穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)預(yù)期政策力度的同時(shí)，聚焦消費(fèi)和新質(zhì)生產(chǎn)力，增強(qiáng)高質(zhì)量發(fā)展動(dòng)能。
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