外部壓力致CPI延續負增、PPI降幅擴大
2025年4月CPI和PPI數據點評
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文 財信研究院 宏觀團隊
李沫 伍超明
事件：4月份全國居民消費價格指數（CPI）環比上漲0.1%，同比下降0.1%，持平于上月；工業生產者出廠價格指數（PPI）環比下降0.4%，同比下降2.7%，降幅較上月擴大0.2個百分點。
正文
一、高基數和輸入性因素拖累CPI同比繼續負增，但食品和服務價格回升
4月份CPI同比下降0.1%，降幅持平于上月，基數走高和油價拖累增強是其延續負增長主因。具體看：
（一）供給擾動和進口不暢共致食品價格超季節性上行。4月食品價格同比降幅從上月的-1.4%收窄至-0.2%，對CPI同比的下拉作用減弱0.24個百分點（見圖1）。主要原因在于受天氣波動較大擾亂食品供給、以及部分商品進口渠道不暢影響，本月食品價格環比增速高于近10年同期均值1.3個百分點。分品種看，豬肉、鮮菜、鮮果、牛肉、水產品等主要食品價格環比增速分別高于近10年同期均值0.9、4.3、2.7、4.6和0.8個百分點，主要食品價格基本全部出現超季節性上行。
（二）高基數和油價拖累共致非食品價格回落。非食品價格同比增長0.0%，較上月回落0.2個百分點，對CPI同比的拉動作用回落0.16個百分點（見圖1），基數走高和國際原油價格下行是主要拖累因素。具體看，一是受國際原油價格下行的輸入性因素影響，交通工具用燃料同比降幅擴大4.5個百分點至-10.2%，基本貢獻了本月非食品的全部下降幅度。二是受益于清明假期影響，服務價格環比由上月的-0.4%提高至0.3%，基本回歸至季節性均值附近。三是受外部不確定性導致國際金價上漲影響，本月其他用品和服務價格環比增長2.4%，對非食品價格形成一定支撐。四是家用器具和交通工具環比增速分別為0%和-0.3%，顯示出“以舊換新”政策對價格的支撐作用有所減弱（見圖2-3）。
綜合看，在服務價格穩定運行、國際金價上漲但“以舊換新”支撐減弱的共同影響下，本月核心CPI持平于上月的0.5%，仍處于“0時代”，預計隨著國內政策重心轉向擴內需、振消費，核心CPI有望呈現低位回升態勢。
二、外部關稅沖擊和內部需求偏弱共致PPI降幅擴大
4月份PPI同比下降2.7%，降幅較上月擴大0.2個百分點，其中翹尾因素提高0.2個百分點；PPI環比下降0.4%（見圖4），美國關稅政策導致國際輸入性壓力和出口相關行業需求下降、以及國內投資需求偏弱是主要拖累。
分結構看，生產資料環比降幅較上月擴大0.1個百分點至-0.5%，其中采掘工業降幅收窄，原材料工業和加工工業降幅擴大，但繼續呈現出上游行業下降更多的特征；生活資料環比降幅收窄0.2個百分點至-0.2%，衣著、一般日用品、食品、耐用品價格環比增速均有所回升，但耐用消費品價格環比繼續負增，反映出“兩新”政策效應繼續減弱（見圖5）。
分行業看，原油鏈、出口鏈、煤炭鏈行業價格環比普遍為負，說明內外部因素共致PPI增速回落，尤其是外部輸入性下行壓力呈進一步增加的特征，根據統計局測算，本月原油和出口鏈上的10個主要行業貢獻了PPI環比降幅的6成左右；有色鏈價格環比漲幅則有所回升，一方面源于國際黃金的上行，另一方面也反映出國內基建投資需求的穩步釋放（見圖6）。
三、預計5月份CPI約增長-0.1%、PPI約增長-2.9%，低通脹格局短期難改
預計5月份CPI增長-0.1%左右，短期延續負增長概率偏高。一是預計5月份食品價格環比增速季節性回落，但同比增速變化不大；二是服務價格受益于一攬子政策加力顯效以及假期因素提振，有望穩定運行；三是“以舊換新”政策對工業品價格的支撐作用可能減弱，加上國際油價面臨較大下行壓力，兩者對非食品價格的拉動作用或均有所走弱；四是5月CPI翹尾因素較4月提高0.1個百分點。
預計5月份PPI降幅擴大至-2.9%左右，全年延續負增長格局。一是5月份PPI翹尾因素較4月份回落0.2個百分點；二是美國關稅政策將持續沖擊全球需求，國際大宗商品價格面臨一定下行壓力，加上國內出口需求下降將增加部分行業產能過剩壓力，關稅政策對國內價格的沖擊短期不容小覷；三是受特朗普加征對等關稅沖擊全球貿易、國內出口下行壓力顯現影響，國內部分行業產能過剩壓力或有所增加，增加國內工業品價格的下行壓力；四是隨著一攬子擴內需政策進一步見效，加上超常規逆周期調節力度可能加大，國內部分建材行業價格有望溫和回升，但房地產需求低迷或制約回升幅度。
四、總結：4月份CPI延續負增長、PPI降幅大概率進一步擴大，外部輸入性通縮壓力加劇是邊際變化的主要原因，但國內有效需求不足、政策效用下降是我國通脹水平陷入低迷的根本原因。往后看，預計特朗普關稅政策將持續沖擊全球需求，加大國內需求回升難度，且國內需求回升基礎仍待穩固，短期內國內通脹回升或面臨內外部雙重壓力，基準情況下二三季度CPI繼續負增長、PPI全年為負的概率偏大。5月7日推出的一攬子金融政策，或預示著國內新一輪增量政策序幕的開啟，未來聚焦于“穩就業、穩企業、穩市場、穩預期”的一攬子擴內需、促創新政策將加緊加快加力落地實施，以國內高質量增長的確定性對沖外部的不確定性，打破當前低通脹格局。
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