本次1年期LPR利率在MLF不動的情況下調(diào)降5BP，給未來的降息模式提供了一些線索。

　　LPR報價機(jī)制改革之后，第二次報價結(jié)果于9月20日宣布：1年期品種報4.20%，上次為4.25%，下調(diào)5BP； 5年期以上品種報4.85%，上次為4.85%，保持不變。

　　我們先來看看目前的幾個重要的利率表現(xiàn)。1年期LPR利率在報價機(jī)制改革之后，兩次一共下調(diào)11BP，幅度不算大，比如美聯(lián)儲剛剛降息的幅度為25BP。但是，總歸這一次還是下調(diào)利率了，那么投資者該如何理解這次下調(diào)呢？

　　第一，逐步下調(diào)LPR利率，是LPR報價機(jī)制改革的目的之一。本次LPR報價機(jī)制改革要解決的一個重要痛點(diǎn)是市場利率下行明顯但實(shí)體經(jīng)濟(jì)感受不足。也就是說，經(jīng)過降準(zhǔn)等措施之后，市場利率有了明顯的下行，比如當(dāng)前1年期AAA利率從2017年年末以來已經(jīng)下降了約200BP，但是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貸款利率沒有下行。

　　如果直接下調(diào)貸款基準(zhǔn)利率，影響范圍太大，一方面涉及存款貸款；另一方面涉及房地產(chǎn)。因此，通過調(diào)降LPR利率來實(shí)現(xiàn)對新增的、非地產(chǎn)類貸款的降息，是一種更靈活、更定向的降息，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的感受度更強(qiáng)。

　　第二，調(diào)降LPR利率，通過壓縮加點(diǎn)來實(shí)現(xiàn)。LPR報價方式改為按照公開市場操作利率加點(diǎn)形成，公開市場操作利率主要指中期借貸便利利率。不過在這次改革的同時，MLF操作利率并沒有動，因此，調(diào)降LPR利率是通過壓縮加點(diǎn)來實(shí)現(xiàn)。

　　由于銀行的負(fù)債成本，即存款基準(zhǔn)利率并沒有調(diào)整，因此，調(diào)降LPR利率相當(dāng)于資產(chǎn)端收益降低、負(fù)債端成本不變的非對稱降息，壓縮的是銀行的利差。這需要對金融機(jī)構(gòu)相應(yīng)的補(bǔ)償。在9月6日宣布降準(zhǔn)的新聞稿中，專門提及“此次降準(zhǔn)釋放資金約9000億元，將降低銀行資金成本每年約150億元”，這是非常明確的對金融機(jī)構(gòu)讓利。

　　第三，調(diào)降LPR利率，與海外央行的降息有明顯區(qū)別。現(xiàn)在全球很多央行都開啟了降息操作，但是中國的降息與海外央行有明顯區(qū)別。我們知道，一國央行的貨幣政策操作，向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)，要經(jīng)過兩步走。第一步，是央行傳導(dǎo)到金融機(jī)構(gòu)，第二步，是金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　海外央行的降息，主要作用于第一步，但是最終能否傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，取決于金融機(jī)構(gòu)的信用投放意愿和信用定價。而我們調(diào)降LPR利率，直接作用于第二步，直接降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。這也是疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道的含義。

　　第四，5年期LPR利率保持不變，避免刺激房地產(chǎn)。我們知道，5年期及以上的重要貸款品種為居民的房屋按揭貸款。LPR報價機(jī)制改革之后，貸款報價改為LPR加點(diǎn)模式，與前期的基準(zhǔn)貸款浮動相比，房屋按揭貸款利率基本上保持不變。那么這次只下調(diào)1年期LPR利率，5年期LPR利率保持不變，意圖在于避免刺激房地產(chǎn)。

　　但是另一方面，房屋按揭貸款與短期貸款的利差拉寬，而房屋按揭貸款的貸款質(zhì)量又安全，會不會刺激金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步加大按揭貸款的投放力度，值得關(guān)注。

　　第五，本次LPR利率調(diào)整，給未來的降息模式提供了一些線索。比如每次降息的幅度可能在5BP；比如MLF不對LPR利率調(diào)整帶來制約，無論本月有沒有MLF操作，無論MLF利率有沒有調(diào)整，都不影響LPR利率的調(diào)整。

　　最后，筆者覺得還有兩個問題值得進(jìn)一步思考：第一，如果不對金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行讓利，LPR利率有沒有調(diào)整的可能性；第二，為什么不調(diào)整存量利率，存量貸款已經(jīng)發(fā)生，對資產(chǎn)價格和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊已經(jīng)完成，調(diào)整存量利率可以改善主體的可支配收入，有助于促進(jìn)消費(fèi)和投資。

　　作者就職于招商銀行(600036,股吧)金融市場部，本文僅代表作者個人觀點(diǎn)